Truyền thông chính sách góp phần tạo sự đồng thuận xã hội

Cảm xúc của các đại biểu lần đầu tiên được ra Đảo Bạch Long Vĩ

Diễn đàn cấp cao Việt Nam – Nhật Bản: Thúc đẩy hợp tác pháp luật và tư pháp

Nâng cao hiệu quả hợp tác pháp luật và tư pháp giữa Việt Nam - CHLB Đức

Đổi mới quy trình xây dựng pháp luật theo hướng chặt chẽ, linh hoạt

Xây dựng đội ngũ cán bộ, chuyên gia về pháp luật và tư pháp

Chi bộ Văn phòng Bộ Tư pháp tại TP. Hồ Chí Minh: Hành trình “Theo dấu chân Biệt động Sài Gòn”

prev2 next2

Xem tất cả

Liên kết website

Nghiên cứu trao đổi

Yêu cầu cấp thiết sửa đổi Luật chứng khoán trong bối cảnh hội nhập kinh tế - quốc tếA. ĐẶT VẤN ĐỀ Luật chứng khoán hiện hành được Quốc hội nước Cộng hoà xã hội chủ nghĩa Việt Nam khóa XI thông qua ngày 29/6/2006, có hiệu lực thi hành từ 01/01/2007 (đã được sửa đổi, bổ sung năm 2010[1]) - sau đây gọi tắt là Luật chứng khoán. Để góp phần đưa Luật chứng khoán năm 2006 đi vào cuộc sống, Chính phủ đã ban hành 02 Nghị định, Thủ tướng Chính phủ ban hành 01 Chỉ thị; Bộ trưởng Tài chính ban hành 09 Thông tư và 24 Quyết định. Sau khi Luật chứng khoán được sửa đổi, bổ sung năm 2010, nhằm tiếp tục hoàn thiện hệ thống văn bản pháp luật về chứng khoán và thị trường chứng khoán (TTCK) đáp ứng yêu cầu của thực tiễn, Chính phủ đã ban hành 07 Nghị định, Thủ tướng Chính phủ ban hành 06 Quyết định; Bộ trưởng Bộ Tài chính ban hành 51 Thông tư và nhiều quyết định hướng dẫn thi hành. Đồng thời, Bộ Tài chính (trực tiếp là Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước - UBCKNN) đã kịp thời xây dựng và tổ chức thực hiện kế hoạch triển khai thi hành Luật. Luật chứng khoán và các văn bản hướng dẫn thi hành đã tạo lập được khuôn khổ pháp lý có hiệu lực cao, phù hợp với thực tiễn, tương đối đầy đủ, đồng bộ, thống nhất, điều chỉnh toàn diện các vấn đề về hoạt động chào bán chứng khoán, niêm yết, giao dịch, kinh doanh, đầu tư chứng khoán, dịch vụ về chứng khoán và TTCK, quản lý nhà nước, thanh tra, kiểm tra, xử lý vi phạm, giải quyết tranh chấp, khiếu nại, tố cáo liên quan đến chứng khoán và TTCK. Qua đó, tạo điều kiện thuận lợi cho TTCK Việt Nam phát triển lành mạnh, ổn định, vững chắc; bảo đảm TTCK hoạt động công bằng, công khai, minh bạch, an toàn, hiệu quả; Tạo cơ sở pháp lý thuận lợi để tổ chức, cá nhân thuộc các thành phần kinh tế, các tầng lớp nhân dân tham gia đầu tư và hoạt động trên TTCK, giúp TTCK phát triển, chỉ số thị trường duy trì được xu hướng tăng trưởng; quy mô, chất lượng, hiệu quả được nâng cao; cấu trúc được hoàn thiện. TTCK ngày càng trở thành kênh huy động vốn trung và dài hạn quan trọng cho đầu tư phát triển kinh tế - xã hội, góp phần dần hình thành một hệ thống tài chính hiện đại trên nền tảng hài hòa giữa TTCK và thị trường tiền tệ - tín dụng. Tuy nhiên, Luật chứng khoán năm 2006 ra đời khi TTCK mới hình thành, quy mô thị trường nhỏ bé, các sản phẩm, dịch vụ của thị trường chưa đa dạng, chứng khoán vẫn còn là lĩnh vực mới với đa số người dân Việt Nam. Vì vậy, Luật chứng khoán chỉ đáp ứng được giai đoạn đầu củaTTCK với những nội dung cơ bản nhất, phù hợp với một thị trường mới hoạt động với các công cụ chứng khoán, các hoạt động giao dịch cũng như hệ thống quản lý còn đơn giản. Thực tế sau 10 năm phát triển, TTCK đã thay đổi cả về chiều rộng lẫn chiều sâu. Việc ban hành các quy định pháp lý nhìn chung đều có độ trễ so với mục tiêu đề ra. Trong quá trình TTCK vận hành, đã phát sinh một số vấn đề mới chưa được Luật chứng khoán điều chỉnh. Bên cạnh đó, các Bộ luật, Luật chuyên ngành khác (Bộ luật dân sự năm 2015, Luật doanh nghiệp năm 2014, Luật đầu tư năm 2014, Luật xử lý vi phạm hành chính…) đã được sửa đổi, bổ sung với một số quy định liên quan đến chứng khoán và TTCK. Trong bối cảnh TTCK các nước trên thế giới và khu vực phát triển mạnh mẽ, tạo khoảng cách với TTCK Việt Nam, đặc biệt là khoảng cách giữa hệ thống pháp luật về chứng khoán và TTCK ở Việt Nam so với chuẩn mực và thông lệ quốc tế, nhằm khắc phục những hạn chế, tồn tại nêu trên trong Luật chứng khoán và quá trình thi hành Luật, bảo đảm tính đồng bộ, thống nhất của hệ thống pháp luật Việt Nam, cần thiết phải xây dựng Luật chứng khoán mới trên cơ sở phát huy ưu điểm và khắc phục các hạn chế của Luật chứng khoán hiện hành. Thực tiễn thi hành Luật chứng khoán trong hơn 10 năm qua cho thấy có bốn loại hạn chế chủ yếu: (i) Hạn chế từ công tác hướng dẫn, tổ chức thi hành Luật chứng khoán; (ii) Hạn chế trong thực tiễn thi hành xuất phát từ chính các quy định của Luật chứng khoán; (iii) Hạn chế trong thực tiễn thi hành Luật chứng khoán xuất phát từ những quy định mới được sửa đổi tại các Luật có liên quan; (iv) Hạn chế xuất phát từ đòi hỏi của thực tiễn phát triển TTCK và yêu cầu hội nhập quốc tế. Trong phạm vi bài viết, tác giả tập trung phân tích các hạn chế trong thực tiễn thi hành xuất phát từ chính các quy định của Luật chứng khoán. Theo đó, một số quy định của Luật chứng khoán hiện hành thiếu minh bạch, rõ ràng, thiếu tính hệ thống, không còn phù hợp trước sự phát triển không ngừng của TTCK và yêu cầu của nhà đầu tư, dẫn đến bất cập, vướng mắc trong thực tiễn thi hành Luật. Đồng thời, tác giả đưa ra kiến nghị hoàn thiện nhằm đáp ứng yêu cầu hội nhập kinh tế - quốc tế của Việt Nam. B. HẠN CHẾ, VƯỚNG MẮC CỦA LUẬT CHỨNG KHOÁN 1. Thẩm quyền của cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và TTCK Theo quy định của Luật chứng khoán, UBCKNN là cơ quan trực tiếp thực hiện chức năng quản lý nhà nước về chứng khoán và TTCK. Chức năng, nhiệm vụ của UBCKNN được quy định chi tiết tại Quyết định 48/2015/QĐ-CP ngày 08/10/2015 của Thủ tướng Chính phủ quy định chức năng, nhiệm vụ, quyền hạn và cơ cấu tổ chức của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trực thuộc Bộ Tài chính. Theo đó:“Ủy ban Chứng khoán Nhà nước là cơ quan trực thuộc Bộ Tài chính, thực hiện chức năng tham mưu, giúp Bộ trưởng Bộ Tài chính quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán; trực tiếp quản lý, giám sát hoạt động chứng khoán và thị trường chứng khoán; quản lý các hoạt động dịch vụ thuộc lĩnh vực chứng khoán, thị trường chứng khoán theo quy định của pháp luật”. Từ thực tiễn triển khai công tác quản lý, giám sát hoạt động chứng khoán và TTCK trong nhiều năm qua cho thấy một số hạn chế về thẩm quyền của cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và TTCK. Cụ thể: Thứ nhất, UBCKNN chưa được trang bị đủ thẩm quyền trong hoạt động thanh tra, xử lý vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK. Quá trình phát triển và hoạt động của TTCK cho thấy bên cạnh vai trò tích cực, thị trường luôn tiềm ẩn rủi ro do các hành vi mang tính lạm dụng, trục lợi. Thao túng, nội gián (giao dịch sử dụng thông tin nội bộ) trong lĩnh vực chứng khoán là các hành vi có tính chất nghiêm trọng, xâm hại đến các nguyên tắc hoạt động của TTCK, nhất là nguyên tắc minh bạch, công bằng, đi ngược lại lợi ích chung của thị trường, xâm hại đến quyền và lợi ích hợp pháp của các tổ chức, cá nhân tham gia thị trường. Hai hành vi này được quy định là hành vi bị cấm tại Luật chứng khoán, bị quy định chế tài xử phạt hành chính ở mức cao nhất trong số các chế tài xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK và quy định truy cứu trách nhiệm hình sự tại Bộ Luật hình sự sửa đổi năm 2009 (Điều 181b - Tội sử dụng thông tin nội bộ để mua bán chứng khoán; Điều 181c - Tội thao túng giá chứng khoán), tiếp tục được quy định tại Bộ Luật hình sự năm 2015. Với thẩm quyền như hiện nay, khi phát hiện vụ việc có dấu hiệu thao túng giá hoặc giao dịch nội gián, UBCKNN không có quyền triệu tập, buộc đối tượng đến làm việc để đối chất; UBCKNN cũng không có thẩm quyền yêu cầu các cơ quan liên quan như tổ chức tín dụng, bưu điện, cơ quan khác... phải cung cấp các thông tin về dòng tiền giữa các tài khoản nghi vấn, về thông tin trao đổi giữa đối tượng nghi vấn, về danh tính, nhân thân đối tượng để xác minh, làm rõ mối liên hệ giữa các đối tượng, sự móc nối, thông đồng giữa các đối tượng trong việc thực hiện hành vi vi phạm. Với hạn chế về thẩm quyền, khi nhận thấy dấu hiệu giao dịch bất thường giữa các tài khoản giao dịch chứng khoán với tỷ trọng lớn ảnh hưởng đến cung cầu, giá chứng khoán, cơ quan quản lý gặp nhiều khó khăn trong xác minh mối liên quan giữa các tài khoản để đánh giá có hay không sự thông đồng, cấu kết, để làm rõ, chứng minh hành vi vi phạm về thao túng, nội gián, xác định các tình tiết làm căn cứ xử lý hành chính/hình sự. Thứ hai, thẩm quyền quản lý, giám sát của UBCKNN đối với hoạt động của Trung tâm Lưu ký Chứng khoán (LKCK) và Sở Giao dịch Chứng khoán (GDCK) chưa đầy đủ, toàn diện. Theo quy định tại Điều 34 và Điều 42 Luật chứng khoán, các Sở GDCK và Trung tâm LKCK do Thủ tướng Chính phủ quyết định thành lập, giải thể, chuyển đổi cơ cấu tổ chức, hình thức sở hữu theo đề nghị của Bộ trưởng Bộ Tài chính; các Sở GDCK và Trung tâm LKCK chịu sự quản lý và giám sát của UBCKNN. Điều lệ của Sở GDCK và Trung tâm LKCK được Bộ Tài chính phê duyệt theo quy định tại Điều 36 và Điều 44 Luật chứng khoán. Trong quá trình hoạt động, do các Sở GDCK và Trung tâm LKCK hoạt động theo cơ chế đặc thù (trong đó có việc mô hình công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên nhưng lại có Hội đồng quản trị) nên các Sở Kế hoạch và Đầu tư Hà Nội và thành phố Hồ Chí Minh từ chối không cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh với lý do đây là các đơn vị đặc thù, hoạt động theo Luật chứng khoán. Trên cơ sở vận dụng quy định tại điểm a khoản 1 Điều 8 Luật chứng khoán UBCKNN đã cấp Giấy chứng nhận đăng ký hoạt động (đồng thời có giá trị là Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh) cho các Sở GDCK và Trung tâm LKCK. Sự hạn chế về thẩm quyền của UBCKNN có tác động và ảnh hưởng đến tính công khai, minh bạch của thị trường, các đối tượng chịu sự tác động bao gồm tổ chức, cá nhân tham gia giao dịch trên TTCK (tổ chức phát hành chứng khoán, nhà đầu tư, tổ chức kinh doanh chứng khoán...). Thứ ba, thẩm quyền trong phối hợp của UBCKNN với các cơ quan có liên quan (như cơ quan đăng ký kinh doanh, cơ quan thuế...) trong việc đăng ký, quản lý, giám sát doanh nghiệp chưa được quy định cụ thể trong Luật. Điều này dẫn đến việc quản lý, giám sát hoạt động của các công ty chưa thường xuyên, hiệu quả, kịp thời, ảnh hưởng đến quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư. 2. Về hàng hóa trên TTCK Thứ nhất, về hoạt động chào bán chứng khoán, như trên đã nêu, điều kiện chào bán chứng khoán được chia ra làm 02 nhóm, gồm: Nhóm các tiêu chuẩn định lượng (điều kiện về quy mô vốn, cổ đông, tài chính…) và nhóm các tiêu chuẩn định tính (yêu cầu về nhà quản lý, cơ cấu tổ chức của công ty phải hợp lý và phải vì lợi ích của các nhà đầu tư, báo cáo tài chính, bản cáo bạch và các tài liệu cung cấp thông tin của công ty phải có độ tin cậy, phương án chào bán khả thi...). Tuy nhiên, một số chỉ tiêu định tính chưa rõ ràng, gây khó khăn cho cơ quan quản lý trong quá trình xét duyệt hồ sơ và bản thân doanh nghiệp khi chứng minh việc đáp ứng các điều kiện chào bán chứng khoán. Bên cạnh đó, do các quy định về chào bán chứng khoán có nhiều thông thoáng nên trong thời gian qua có hiện tượng nhiều doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp bất động sản, tăng vốn quá nhanh, nhiều lần trong khoảng thời gian ngắn với quy mô tăng gấp nhiều lần. Trong khi đó, tình hình sản xuất kinh doanh, chất lượng quản trị công ty không theo kịp dẫn đến việc sử dụng vốn không hiệu quả. Có trường hợp doanh nghiệp phát hành trái phiếu với giá trị quá lớn, gấp nhiều lần vốn chủ sở hữu và lãi suất cao bất thường, khả năng thanh toán trái phiếu cho các nhà đầu tư khi đáo hạn trái phiếu thấp, tiềm ẩn rủi ro đối với các nhà đầu tư. Bên cạnh đó, Luật chứng khoán chỉ quy định về chào bán chứng khoán ra công chúng, chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng mà chưa quy định chi tiết về chào bán trái phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng. Việc chào bán trái phiếu riêng lẻ của các công ty (bao gồm cả công ty đại chúng) hiện tại được điều chỉnh theo Nghị định số 90/2011/NĐ-CP và Thông tư 211/2012/TT-BTC. Quy định như hiện tại chưa đảm bảo tính đồng bộ giữa nội dung về chào bán chứng khoán ra công chúng và chào bán chứng khoán riêng lẻ của công ty đại chúng. Ngoài ra, việc quy định tại nhiều văn bản hướng dẫn khác nhau gây khó khăn cho doanh nghiệp trong quá trình áp dụng. Cơ quan quản lý cũng gặp khó khăn trong quá trình theo dõi hoạt động huy động, sử dụng vốn và hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Thứ hai, khái niệm công ty đại chúng được quy định tại khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán, công ty đại chúng là công ty cổ phần thuộc một trong ba loại hình sau đây: (i) Công ty đã thực hiện chào bán cổ phiếu ra công chúng; (ii) Công ty có cổ phiếu được niêm yết tại Sở GDCK hoặc Trung tâm GDCK; (iii) Công ty có cổ phiếu được ít nhất một trăm nhà đầu tư sở hữu, không kể nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp và có vốn điều lệ đã góp từ mười tỷ đồng Việt Nam trở lên. Theo quy định của Luật chứng khoán, hai trường hợp trên (i) và (ii) đương nhiên là công ty đại chúng, đối với công ty thuộc trường hợp thứ ba (iii) phải đăng ký công ty đại chúng với UBCKNN. Việc quy định như trên là chưa chặt chẽ, đối với trường hợp công ty đã thực hiện chào bán chứng khoán ra công chúng, công ty có cổ phiếu niêm yết tại SGDCK nhưng có số lượng cổ đông thấp hơn 100 cổ đông sẽ không thống nhất với tiêu chuẩn tại điểm c khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán (công ty đại chúng là công ty có cổ phiếu được ít nhất một trăm nhà đầu tư sở hữu, không kể nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp). Điều này cũng dẫn đến những bất cập trong quy định về hủy công ty đại chúng (thực tế là không thể hủy được với trường hợp quy định tại điểm a, b). Do vậy, điều kiện hủy đăng ký công ty đại chúng mới chỉ quy định cho loại hình công ty tại điểm c khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán (công ty có 10 tỷ và 100 cổ đông trở lên). Hiện đã có một số doanh nghiệp thuộc trường hợp tại điểm a khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán (đã chào bán ra công chúng) và có cổ đông giảm xuống dưới 100 cổ đông, muốn hủy tư cách công ty đại chúng để tập trung vào quản trị công ty theo quy định của Luật doanh nghiệp, tuy nhiên, không có cơ chế cho việc hủy đăng ký công ty đại chúng. Tiêu chí vốn điều lệ đã góp từ 10 tỷ đồng trở lên và 100 cổ đông đối với công ty đại chúng là tương đối thấp so với quy mô của các công ty đại chúng hiện tại. Thực tiễn quản lý cho thấy có nhiều công ty đại chúng với quy mô vốn nhỏ, thường ít kinh nghiệm trong công tác quản trị công ty, thiếu hiểu biết về các quy định trên TTCK, không đủ năng lực để đáp ứng các yêu cầu cao về quản trị công ty, công bố thông tin, kiểm toán và các nghĩa vụ khác của công ty đại chúng theo quy định. Bên cạnh đó, thực tế cho thấy, một số công ty có số lượng 100 cổ đông bên ngoài nhưng nắm giữ tỷ lệ vốn rất nhỏ so với vốn điều lệ của công ty nên những nguyên tắc cơ bản về quản trị công ty theo quy định tại Luật chứng khoán không thể được đảm bảo, đặc biệt là nguyên tắc đối xử công bằng giữa các cổ đông; nguyên tắc công khai, minh bạch mọi hoạt động của công ty. Việc giám sát đối với các doanh nghiệp nhà nước (DNNN) cổ phần hóa gặp hạn chế do quy định về khái niệm công ty đại chúng tại Luật chứng khoán. Theo quy định tại điểm a khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán thì công ty đại chúng là công ty đã thực hiện chào bán chứng khoán ra công chúng. Đối với các DNNN cổ phần hóa, khoản 2 Điều 13 Luật chứng khoán ngoại trừ nghĩa vụ đăng ký chào bán ra công chúng với UBCKNN của các DNNN cổ phần hóa, việc chào bán này được thực hiện theo pháp luật về cổ phần hóa. Hình thức chào bán của các DNNN này là chào bán ra công chúng và sau khi chào bán ra công chúng, các DNNN cổ phần hóa này là công ty đại chúng. Thực tế, nhiều DNNN sau khi cổ phần hóa theo hình thức chào bán chứng khoán ra công chúng có số vốn điều lệ dưới 10 tỷ đồng và không đủ 100 cổ đông, tuy nhiên, Luật chứng khoán và văn bản hướng dẫn chưa quy định về hồ sơ đăng ký công ty đại chúng cho trường hợp này. Đồng thời, hiện tại, UBCKNN không kiểm soát được đối tượng công ty đại chúng là DNNN cổ phần hóa nhưng không đủ 100 cổ đông và không đủ vốn điều lệ là 10 tỷ đồng. Do đó, UBCKNN không giám sát được đối tượng này cũng như xem xét nghĩa vụ đăng ký, lưu ký và đưa cổ phiếu vào giao dịch trên thị trường giao dịch chứng khoán có tổ chức. 3. Về thị trường giao dịch chứng khoán Thứ nhất, liên quan đến tổ chức, hoạt động của các Sở GDCK, TTCK Việt Nam chính thức đi vào hoạt động từ tháng 7/2000 với việc đưa vào vận hành Trung tâm GDCK Thành phố Hồ Chí Minh. Năm năm sau đó, vào tháng 3/2005, Trung tâm GDCK Hà Nội được khai trương hoạt động. Ban đầu, 02 Trung tâm GDCK được tổ chức dưới hình thức đơn vị sự nghiệp có thu, trực thuộc UBCKNN. Từ năm 2007 đối với Trung tâm GDCK Tp.HCM và 2009 đối với Trung tâm GDCK Hà Nội, các Trung tâm GDCK được chuyển đổi mô hình tổ chức hoạt động thành các Sở GDCK, dưới hình thức doanh nghiệp nhà nước một thành viên, trực thuộc Bộ Tài chính, do Nhà nước sở hữu 100% vốn. Việc tổ chức GDCK thông qua hai Sở GDCK trong thời gian qua đã đem lại nhiều thành công trong việc hình thành và mở rộng hệ thống thị trường giao dịch có tổ chức, góp phần thu hẹp thị trường tự do, tăng cường tính công khai, minh bạch, đóng góp cho công tác cổ phần hóa và thu hút vốn cho đầu tư phát triển. Tuy nhiên, việc hai Sở GDCK cùng tồn tại, hoạt động đã làm phát sinh một số vấn đề như sự cạnh tranh giữa các Sở GDCK trong việc thu hút các công ty lên niêm yết để tạo doanh thu của Sở GDCK; TTCK bị chia cắt thành nhiều mảng; tăng chi ngân sách, chi của Sở GDCK để đầu tư cho hệ thống giao dịch, nhân sự của Sở GDCK; hệ thống cơ sở dữ liệu khác nhau gây khó khăn cho cơ quan quản lý trong công tác quản lý giám sát TTCK nói chung và Sở GDCK nói riêng. Bên cạnh đó, sản phẩm trên TTCK còn nghèo nàn (cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ) nên thị TTCK có quy mô hạn chế, chưa phát huy hết chức năng huy động vốn dài hạn cho nền kinh tế. Việc phát triển các thị trường và sản phẩm mới chỉ có thể thực hiện trên nền tảng của thị trường cơ sở vững mạnh, nhất quán, minh bạch. Thứ hai, thời gian qua, TTCK Việt Nam đã có những thành tựu nhất định, đóng góp vào sự phát triển kinh tế xã hội của đất nước, tuy nhiên thị trường còn chưa thật sự bền vững, chỉ số thị trường biến động mạnh, phụ thuộc vào tâm lý nhà đầu tư, từ đó tác động ngược trở lại, thường xuyên tạo ra các đợt “nóng”, “lạnh” bất thường. Để hạn chế tâm lý bất ổn, giúp nhà đầu tư yên tâm trên TTCK, giúp các tổ chức hoạt động trên TTCK có thêm công cụ để phòng ngừa rủi ro, cần cho phép xây dựng và vận hành TTCK phái sinh (CKPS), thị trường của các sản phẩm phòng ngừa rủi ro. Thực tế hiện nay, Việt Nam đã có các sản phẩm phái sinh tiền tệ, cụ thể như các hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng hoán đổi thực hiện trên hệ thống ngân hàng. Chúng ta cũng đã có phái sinh hàng hóa thực hiện trên sở giao dịch hàng hóa. Tuy nhiên, chúng ta chưa có TTCK phái sinh, mặc dù, Luật chứng khoán đã có các quy định về loại hình chứng khoán này. Trong thời gian qua, một số tổ chức, cá nhân đã tự ý triển khai các sản phẩm phái sinh, cụ thể: Hợp đồng quyền chọn dựa trên cổ phiếu giao dịch trên thị trường không có sự quản lý của nhà nước; Hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu do Công ty Vàng thế giới thực hiện vào đầu năm 2010; Giao dịch Hợp đồng tương lai vàng trên thị trường quốc tế (hay được gọi là giao dịch trạng thái tài khoản vàng). Đây thực chất là các sản phẩm chứng khoán phái sinh, tuy nhiên, do chưa có quy định pháp lý hướng dẫn thực hiện, nên các giao dịch này được giao kết dưới hình thức thỏa thuận dân sự, mang tính chất “lách luật” vì pháp luật chưa có cơ chế cho phép thực hiện gây ra nhiều hệ lụy, đặc biệt là các giao dịch trạng thái tài khoản vàng. Việc các tổ chức, cá nhân tổ chức các giao dịch này dưới hình thức pháp luật dân sự gây khó khăn cho công tác quản lý nhà nước và gây nhiều thiệt hại không thể xử lý cho xã hội. Sau khủng hoảng tài chính năm 2008-2009, vấn đề quan trọng là phải có khuôn khổ pháp lý chặt chẽ theo hướng nhà nước phải tập trung quản lý các hoạt động và các giao dịch của thị trường CKPS, không chỉ các CKPS giao dịch qua Sở SGDCK mà đặc biệt là các sản phẩm phái sinh giao dịch không có sự quản lý của nhà nước và thỏa thuận. Thứ ba, về giám sát giao dịch chứng khoán, đây là một trong những hoạt động quan trọng để đảm bảo TTCK vận hành an toàn, hiệu quả. Kinh nghiệm quốc tế cho thấy, bên cạnh cơ quan quản lý TTCK thì công ty chứng khoán có vai trò quan trọng trong giám sát giao dịch chứng khoán. Theo quy định pháp luật hiện hành, nghĩa vụ của công ty chứng khoán mới chỉ dừng ở mức độ phối hợp với UBCKNN, Sở GDCK trong việc thực hiện công tác giám sát giao dịch chứng khoán khi được yêu cầu. Do vậy, cần nghiên cứu bổ sung quy định pháp lý về trách nhiệm của công ty chứng khoán gián tiếp kiểm soát các giao dịch của tổ chức và cá nhân để đảm bảo tuân thủ quy định của pháp luật như: cảnh báo (trực tiếp hoặc qua điện thoại tới nhà đầu tư) nếu phát hiện ra các dấu hiệu giao dịch bất thường (lần thứ 1 nhà đầu tư vi phạm), nếu nhà đầu tư tiếp tục có biểu hiện vi phạm có thể áp dụng một số hình thức xử lý theo thẩm quyền của công ty chứng khoán và đồng thời thông báo cho Sở GDCK và UBCKNN. Sở GDCK - đơn vị quản lý, giám sát hoạt động đối với công ty chứng khoán là thành viên giao dịch của Sở GDCK chưa có cơ chế ràng buộc trách nhiệm của thành viên giao dịch tham gia hoạt động giám sát giao dịch, cũng như thực thi các quyền của Sở GDCK trong việc yêu cầu thành viên giao dịch cung cấp thông tin, tài liệu phục vụ cho mục đích giám sát giao dịch hoặc xử lý theo thẩm quyền của Sở GDCK khi phát hiện thành viên giao dịch vi phạm các quy định của pháp luật, đồng thời buộc công ty chứng khoán thành viên nâng cao trách nhiệm và nghĩa vụ của mình trong hoạt động giám sát giao dịch theo quy định. Bên cạnh đó, khi TTCK phái sinh đi vào hoạt động, công ty chứng khoán - thành viên lưu ký là cấp giám sát thứ nhất và cũng chính là cánh tay nối dài giúp Trung tâm LKCK Việt Nam triển khai hiệu quả công tác giám sát đối với giao dịch chứng khoán phái sinh. Hơn nữa, với sự tham gia của công ty chứng khoán là cấp giám sát thứ nhất giúp UBCKNN tăng cường công tác giám sát giao dịch chứng khoán; phát hiện, ngăn ngừa kịp thời các dấu hiệu, hành vi vi phạm các quy định về giao dịch chứng khoán hiệu quả hơn. 4. Về Trung tâm Lưu ký chứng khoán Về cơ cấu tổ chức, bộ máy hoạt động, hiện Trung tâm Lưu ký chứng khoán (VSD) đang hoạt động theo mô hình công ty TNHH MTV trong khi bộ máy hoạt động của VSD theo Luật chứng khoán lại được quy định theo mô hình công ty cổ phần. Điều này đã dẫn đến khó khăn trong việc quy định về tổ chức bộ máy, thẩm quyền, nhiệm vụ của Hội đồng quản trị, Ban Điều hành, Ban Kiểm soát. Hiện nay, VSD chỉ được phép thành lập các Chi nhánh trong khi Nghị định 42/2015/NĐ-CP về chứng khoán phái sinh và TTCK phái sinh quy định VSD có chức năng tổ chức hoạt động bù trừ, thanh toán chứng khoán phái sinh theo mô hình đối tác bù trừ trung tâm (CCP). Để thực hiện được chức năng này, VSD cần có đơn vị trực thuộc tách hoạt động bù trừ thanh toán với hoạt động lưu ký nhằm đảm bảo an toàn cho thị trường. Đây cũng là thông lệ phổ biến ở các nước trên thế giới. Về chức năng, quyền hạn và nghĩa vụ: một trong những chức năng nhiệm vụ chính của VSD là hỗ trợ cơ quan quản lý Nhà nước trong việc quản lý, giám sát và hỗ trợ sau giao dịch. Mặc dù là doanh nghiệp nhưng VSD hoạt động không phải chỉ vì mục tiêu lợi nhuận. Tuy nhiên, cơ chế, chính sách, pháp luật áp dụng với VSD giống như các doanh nghiệp thông thường (trừ một số ít quy định đặc thù) đã gây không ít khó khăn cho VSD trong việc triển khai các nhiệm vụ hỗ trợ quản lý, giám sát đối với TTCK. Ngoài ra, VSD hiện đang là tổ chức duy nhất thực hiện chức năng tổ chức và giám sát hoạt đăng ký, lưu ký và bù trừ, thanh toán chứng khoán tại Việt Nam. Tuy nhiên, Luật chứng khoán chưa có quy định khẳng định VSD là tổ chức duy nhất thực hiện chức năng này trên TTCK nên dễ gây hiểu lầm là những tổ chức khác cũng được cung cấp dịch này. Đây cũng là vấn đề bất cập cho Việt Nam khi tham gia đàm phán quốc tế về mở cửa TTCK. Một số nội dung cũng chưa được quy định trong Luật chứng khoán như: quyền và nghĩa vụ của VSD liên quan đến chức năng bù trừ, thanh toán chứng khoán phái sinh, chức năng quản trị rủi ro cho toàn bộ hệ thống thanh toán chứng khoán quốc gia, cung cấp các dịch vụ sau giao dịch và hỗ trợ giao dịch cho các giao dịch chứng khoán xuyên biên giới, về thành viên bù trừ trên TTCK phái sinh, các quy định liên quan đến quyền, nghĩa vụ, biện pháp xử lý thành viên của VSD, hoạt động bù trừ, thanh toán chứng khoán phái sinh, cơ chế hỗ trợ bảo đảm thanh toán... Các quy định về đăng ký chứng khoán cũng cần được hoàn thiện trong Luật chứng khoán như việc đăng ký trái phiếu tại VSD do công ty đại chúng phát hành hoặc đăng ký chứng khoán trong trường hợp công ty đại chúng muốn phát hành chứng khoán ra nước ngoài, cách thức quản lý chứng khoán đăng ký, về thực hiện quyền cho người sở hữu chứng khoán đăng ký tại VSD, quy định về hiệu lực chuyển quyền sở hữu... Các quy định liên quan đến hoạt động lưu ký cũng cần hoàn thiện để phù hợp thực tế (như việc quản lý tài khoản lưu ký, quản lý thông tin sở hữu chứng khoán của nhà đầu tư, về hình thức lưu ký). Bên cạnh đó, Luật chứng khoán chưa có quy định bắt buộc phải đăng ký giao dịch bảo đảm đối với giao dịch thế chấp, cầm cố chứng khoán nên dẫn đến rủi ro trong trường hợp chủ sở hữu chứng khoán sử dụng chứng khoán cầm cố, thế chấp với nhiều bên. 5. Mở cửa thị trường, thu hút đầu tư nước ngoài thông qua tỷ lệ sở hữu nước ngoài của các công ty đại chúng trên TTCK Tỷ lệ sở hữu nước ngoài (SHNN) của các công ty đại chúng hoạt động trên TTCK được quy định tại Nghị định 60/2015/NĐ-CP ngày 26/6/2015 của Chính phủ về sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị định số 58/2012/NĐ-CP ngày 20 tháng 7 năm 2012 của Chính phủ quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán (có hiệu lực từ ngày 01/9/2015) thay thế quy định tại Quyết định số 55/2009/QĐ-TTg ngày 15/4/2009 về tỷ lệ SHNN trên TTCK Việt Nam. Theo đó, nhà đầu tư nước ngoài được đầu tư không hạn chế vào các công ty đại chúng mà ngành nghề không thuộc: ngành, nghề có quy định về tỷ lệ SHNN thuộc điều ước quốc tế mà Việt Nam là thành viên; ngành, nghề đầu tư kinh doanh mà pháp luật chuyên ngành quy định cụ thể tỷ lệ SHNN; ngành nghề kinh doanh có điều kiện áp dụng đối với nhà đầu tư nước ngoài (trừ trường hợp điều lệ doanh nghiệp có quy định khác). Về cơ bản, quy định về tỷ lệ SHNN tại Nghị định đã phù hợp với cam kết WTO và các cam kết tại các hiệp định thương mại và đầu tư quốc tế khác mà Việt Nam tham gia; phù hợp với thông lệ quốc tế về việc quy định tỷ lệ SHNN phụ thuộc vào ngành, nghề lĩnh vực mà công ty đăng ký kinh doanh. Ngoài ra, quy định mới đã tháo gỡ một phần về dòng vốn đầu tư ngoại cho các công ty đại chúng (nhất là các công ty luôn kín room nước ngoài ở mức 49%) khi được phép tăng tỷ lệ SHNN vượt mức 49% hoặc đạt mức 100% theo quy định. Đặc biệt, đối với một số công ty có quy mô vốn lớn, được coi là các doanh nghiệp dẫn đầu và chỉ báo cho thị trường, việc tăng tỷ lệ SHNN lên mức 100% sẽ có tác động tích cực không chỉ đến hoạt động của doanh nghiệp mà còn tạo niềm tin cho các nhà đầu tư nước ngoài về cam kết mở cửa, hội nhập nền kinh tế của Việt Nam. Tuy nhiên, từ khi Nghị định 60/2016/NĐ-CP và các văn bản hướng dẫn liên quan khác có hiệu lực đến nay, trong thực tiễn triển khai thi hành, cơ quan quản lý nhận thấy có hạn chế, bất cập và vướng mắc như sau: - Hiện nay, đa số các công ty đại chúng đều đăng ký rất nhiều ngành nghề kinh doanh, trong đó có những ngành nghề kinh doanh có điều kiện theo quy định của Luật đầu tư năm 2014. Tuy nhiên, đối với nhiều ngành nghề kinh doanh có điều kiện, pháp luật chuyên ngành chưa quy định hoặc không quy định tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài mà chỉ giới hạn phạm vi hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài. Việc pháp luật chuyên ngành về chứng khoán phải xác định tỷ lệ SHNN đối với công ty đại chúng hoạt động trong ngành, nghề kinh doanh có điều kiện nêu trên là khó chính xác, không thực sự phù hợp, thống nhất với pháp luật chuyên ngành; - Khi trở thành tổ chức có trên 51% vốn nước ngoài, theo Luật đầu tư năm 2014 và các quy định pháp luật khác có liên quan, doanh nghiệp sẽ bị áp dụng một số hạn chế như sau: + Phải đáp ứng điều kiện và thực hiện thủ tục đầu tư theo quy định đối với nhà đầu tư nước ngoài khi đầu tư thành lập tổ chức kinh tế; đầu tư góp vốn, mua cổ phần, phần vốn góp của tổ chức kinh tế; đầu tư theo hợp đồng BCC. + Chịu các ràng buộc nhất định trong hoạt động kinh doanh theo hướng chặt chẽ hơn so với các doanh nghiệp trong nước; không được phép thực hiện một số ngành, nghề kinh doanh đối với nhà đầu tư nước ngoài theo quy định của các điều ước quốc tế và pháp luật Việt Nam. Do vậy, trên thực tế nhiều doanh nghiệp “chưa mặn mà” với chính sách tăng tỷ lệ SHNN, có trường hợp một số doanh nghiệp không bị giới hạn tỷ lệ SHNN nhưng tự ấn định một tỷ lệ SHNN thấp hơn pháp luật quy định. - Ngoài ra, việc xác định tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trong trường hợp các điều ước quốc tế có quy định khác nhau về tỷ lệ sở hữu nước ngoài đối với cùng một ngành, nghề còn lúng túng do chưa có hướng dẫn cụ thể. 6. Về công bố thông tin trên TTCK Hiện nay, các quy định tại Luật chứng khoán điều chỉnh vấn đề công bố thông tin (CBTT) chưa đáp ứng được yêu cầu minh bạch thông tin của thị trường (nhiều sự kiện cần CBTT chỉ được quy định tại Thông tư 155/2015/TT-BTC ngày 06/10/2015 của Bộ trưởng Bộ Tài chính về hướng dẫn công bố thông tin trên thị trường chứng khoán mà chưa được luật hóa). Quy định về nghĩa vụ CBTT của các đối tượng tham gia TTCK có một số hạn chế sau: Một số quy định về CBTT của công ty đại chúng chưa rõ ràng khiến cho doanh nghiệp khó xác định được thời điểm CBTT, dẫn đến tình trạng doanh nghiệp thực hiện công bố theo cách đối phó, thông tin không minh bạch và chậm công bố thông tin, đặc biệt là thông tin bất thường, thông tin liên quan đến Báo cáo tài chính, Báo cáo quản trị công ty… Đối với cổ đông lớn, người nội bộ, người có liên quan của người nội bộ: Luật chứng khoán chưa điều chỉnh việc CBTT về giao dịch chứng khoán đối với nhà đầu tư sở hữu trên 5% chứng chỉ quỹ đóng (tương tự như cổ đông lớn của công ty đại chúng) trong khi bản thân các chứng chỉ quỹ này cũng được giao dịch với tính chất tương tự với cổ phiếu; đồng thời cũng chưa quy định nghĩa vụ CBTT của một số đối tượng có lợi thế về thông tin và dễ dàng trục lợi như người nội bộ của công ty đại chúng/quỹ đại chúng và người có liên quan của họ... Luật chứng khoán chưa bao quát các nghĩa vụ CBTT của các loại hình quỹ đầu tư chứng khoán mới hoặc chưa điều chỉnh nghĩa vụ CBTT liên quan đến các giao dịch đặc thù như giao dịch hoán đổi chứng chỉ quỹ ETF. Bên cạnh đó, một số quy định tại Luật chứng khoán chưa phù hợp với các quy định pháp luật có liên quan như Bộ Luật dân sự, quy định về chế độ kế toán, kiểm toán... Đặc biệt là các nội dung tại Luật chứng khoán chưa tương thích với Luật doanh nghiệp năm 2014 như giá trị các khoản vay phải công bố; quy định về họp Đại hội đồng cổ đông, người đại diện theo pháp luật, sở hữu chéo... Về thời hạn công bố thông tin: Đối với những thông tin bất thường có thể ảnh hưởng đến giá chứng khoán), đa số TTCK các nước đều yêu cầu công ty phải công bố “ngay tức thì” (CBTT trong vòng 24 giờ). Tuy nhiên, Luật chứng khoán quy định thời hạn CBTT trong vòng 72 giờ. Do vậy, không đảm bảo tính kịp thời của thông tin, không phù hợp với thực tế, chưa đáp ứng được yêu cầu của nhà đầu tư. III. HOÀN THIỆN LUẬT CHỨNG KHOÁN ĐÁP ỨNG YÊU CẦU HỘI NHẬP KINH TẾ - QUỐC TẾ Trong xu hướng phát triển chung của TTCK trên thế giới, TTCK Việt Nam ngày càng phát triển với các công cụ đa dạng, hình thức giao dịch phức tạp hơn, phát sinh một số vấn đề mới cần điều chỉnh. Luật chứng khoán hiện hành không đủ bao quát thực tiễn, tạo ra lỗ hổng về pháp lý, làm ảnh hưởng tới quyền, lợi ích hợp pháp của các chủ thể tham gia TTCK và khó khăn cho việc quản lý, giám sát của các cơ quan nhà nước có thẩm quyền. Bên cạnh đó, một số quy định của Luật chứng khoán chưa hoàn toàn phù hợp, tương thích với luật pháp, chuẩn mực và thông lệ quốc tế. Trong điều kiện hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng, Luật chứng khoán cần được rà soát, sửa đổi để bảo đảm phù hợp với luật pháp, chuẩn mực và thông lệ quốc tế. 1. Hoạt động phối hợp quốc tế trong thanh tra, trao đổi thông tin giữa UBCKNN của Việt Nam với các cơ quan quản lý TTCK của các nước trên thế giới Ngày 18/9/2013, UBCKNN đã ký kết Phụ lục A MmoU của IOSCO, quy định nguyên tắc hỗ trợ điều tra, cung cấp thông tin phục vụ điều tra giữa các cơ quan quản lý TTCK, đặt ra trách nhiệm thực hiện các cam kết quốc tế của Việt Nam. UBCKNN phải có khả năng thực hiện đề nghị phối hợp điều tra, xác minh, thu thập thông tin của Ủy ban chứng khoán các nước. Tuy nhiên, Luật chứng khoán hiện hành chưa có quy định về hoạt động phối hợp quốc tế trong thanh tra, trao đổi thông tin giữa UBCKNN của Việt Nam với các cơ quan quản lý TTCK của các nước trên thế giới. 2. Chào bán, niêm yết và giao dịch chứng khoán xuyên biên giới Trong khuôn khổ hợp tác liên kết thị trường vốn ASEAN chúng ta sẽ phải cho phép việc chào bán chứng khoán xuyên biên giới. Đây là vấn đề cần phải được quy định bổ sung tại Luật chứng khoán trong thời gian tới. Việc niêm yết chéo, niêm yết song song giữa TTCK Việt Nam và các TTCK quốc tế chưa có khung pháp lý thiết lập hệ thống hạ tầng như quy định giao dịch, thanh toán bù trừ, giám sát, công bố thông tin, ngoại hối, chế tài xử lý vi phạm. Trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế và khu vực ngày càng sâu rộng, ngày càng có nhiều tổ chức quốc tế, tổ chức đầu tư, các nhà cung cấp dịch vụ và sản phẩm tài chính quốc tế có nhu cầu đầu tư và quan tâm tới thị trường Việt Nam. Vì vậy, cần thiết phải có khuôn khổ pháp lý hiệu lực cao hướng dẫn cụ thể để điều chỉnh các hoạt động niêm yết và giao dịch xuyên biên giới. 3. Mô hình của Sở Giao dịch Chứng khoán Hiện các SGDCK chưa được tổ chức theo hình thức pháp lý như nhiều SGDCK trên thế giới, đó là mô hình pháp lý công ty trách nhiệm hữu hạn của các thành viên, mô hình công ty cổ phần, công ty cổ phần đại chúng… Điểm nổi bật của mô hình tổ chức SGDCK là tổ chức tự quản (SROs), các thành viên/cổ đông tự thiết lập các quy chế điều chỉnh hoạt động của thành viên và SGDCK. Mô hình thành viên và công ty cổ phần cho phép các SGDCK có sự độc lập nhất định với cơ quan quản lý nhà nước, nâng cao được tính hiệu quả và sự nhanh nhạy trong việc quản lý thị trường. Trong khi đó, thực trạng mô hình tổ chức SGDCK tại nước ta cho thấy, hai SGDCK hoạt động theo mô hình Công ty TNHH một thành viên do Nhà nước sở hữu 100% vốn, các thành viên giao dịch không có thẩm quyền can thiệp vào hoạt động của Sở, chưa mang tính chất “thành viên” đúng nghĩa như thông lệ quốc tế mà thực chất chỉ là “thành viên giao dịch”. Đối với TTCK Việt Nam giai đoạn hiện nay, việc tiếp tục duy trì mô hình thuộc sở hữu nhà nước thuộc loại hình doanh nghiệp phi thương mại là điều cần thiết nhưng về lâu dài nên chuyển sang mô hình sở hữu thành viên như các nước. 4. Về thị trường chứng khoán phái sinh TTCK phái sinh đi vào hoạt động góp phần đa dạng hóa các sản phẩm trên TTCK. Chứng khoán phái sinh là một công cụ hữu hiệu giúp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro khi tham gia TTCK. Thời gian qua, TTCK Việt Nam đã có những thành tựu nhất định, đóng góp vào sự phát triển kinh tế xã hội của đất nước, tuy nhiên thị trường còn chưa thật sự bền vững, chỉ số thị trường biến động mạnh, phụ thuộc vào tâm lý nhà đầu tư, từ đó tác động ngược trở lại, thường xuyên tạo ra các đợt “nóng”, “lạnh” bất thường. Để hạn chế tâm lý bất ổn, giúp nhà đầu tư yên tâm trên TTCK, giúp các tổ chức hoạt động trên TTCK có thêm công cụ để phòng ngừa rủi ro, việc xây dựng và vận hành TTCK phái sinh (CKPS), thị trường của các sản phẩm phòng ngừa rủi ro là cần thiết. Điều này không chỉ giúp thị trường tài chính phát triển thông qua việc gia tăng số lượng nhà đầu tư, gia tăng nguồn vốn đầu tư trên thị trường, từ đó còn giúp doanh nghiệp dễ dàng phát hành chứng khoán, huy động vốn tốt hơn cho đầu tư. Mà quan trọng hơn, đưa TTCK trở thành một công cụ hỗ trợ quản lý rủi ro cho nền kinh tế, gia tăng khả năng phòng ngừa rủi ro cho các ngành kinh tế nói chung, TTCK nói riêng. Thực tế hiện nay, Việt Nam đã có các sản phẩm phái sinh tiền tệ, cụ thể như các hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng hoán đổi thực hiện trên hệ thống ngân hàng. Chúng ta cũng đã có phái sinh hàng hóa thực hiện trên sở giao dịch hàng hóa. Tuy nhiên, chúng ta chưa có TTCK phái sinh, mặc dù, Luật chứng khoán đã có các quy định về loại hình chứng khoán này. Trong thời gian qua, một số tổ chức, cá nhân đã tự ý triển khai các sản phẩm phái sinh, cụ thể: Hợp đồng quyền chọn dựa trên cổ phiếu giao dịch trên thị trường không có sự quản lý của nhà nước; Hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu do Công ty Vàng thế giới thực hiện vào đầu năm 2010; Giao dịch Hợp đồng tương lai vàng trên thị trường quốc tế (hay được gọi là giao dịch trạng thái tài khoản vàng). Đây thực chất là các sản phẩm chứng khoán phái sinh, tuy nhiên, do chưa có quy định pháp lý hướng dẫn thực hiện, nên các giao dịch này được giao kết dưới hình thức thỏa thuận dân sự, mang tính chất “lách luật” vì pháp luật chưa có cơ chế cho phép thực hiện gây ra nhiều hệ lụy, đặc biệt là các giao dịch trạng thái tài khoản vàng. Việc các tổ chức, cá nhân tổ chức các giao dịch này dưới hình thức pháp luật dân sự gây khó khăn cho công tác quản lý nhà nước và gây nhiều thiệt hại không thể xử lý cho xã hội. Mặt khác, các sản phẩm phái sinh mặc dù được sử dụng để phòng ngừa rủi ro, nhưng bản thân chúng lại tiềm ẩn rất nhiều rủi ro nếu như nhà đầu tư không quản lý tốt các hoạt động đầu tư của mình. Sau khủng hoảng tài chính năm 2008-2009, vấn đề quan trọng là phải có khuôn khổ pháp lý chặt chẽ theo hướng nhà nước phải tập trung quản lý các hoạt động và các giao dịch của thị trường CKPS, không chỉ các CKPS giao dịch qua Sở SGDCK mà đặc biệt là các sản phẩm phái sinh giao dịch không có sự quản lý của nhà nước và thỏa thuận. Chính phủ đã ban hành Nghị định số 42/2015/NĐ-CP ngày 5/5/2015 quy định về chứng khoán phái sinh và thị trường chứng khoán phái sinh và Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư số 11/2016/TT-BTC ngày 19/01/2016 hướng dẫn một số điều của Nghị định số 42/2015/NĐ-CP ngày 05/5/2015 của Chính phủ về chứng khoán phái sinh và thị trường chứng khoán phái sinh. Tuy nhiên, vấn đề này lại chưa được quy định tại văn bản pháp lý cao nhất điều chỉnh về chứng khoán và TTCK là Luật chứng khoán. Do đó, Luật chứng khoán chưa bảo đảm tính toàn diện, thống nhất về cấu trúc thị trường giao dịch chứng khoán tập trung tại Việt Nam với các khu vực thị trường bao gồm thị trường giao dịch cổ phiếu, thị trường giao dịch trái phiếu và thị trường giao dịch chứng khoán phái sinh. 5. Về thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC) Được hình thành và phát triển trước TTCK tập trung trên SGDCK, TTCK phi tập trung (còn gọi là thị trường OTC) luôn được coi là một trong hai cấu thành không thể thiếu trong tổng thể TTCK nói chung ở các nước trên thế giới. Với ý nghĩa tổng quát, có thể hiểu thị trường OTC là một loại TTCK nơi các chứng khoán giao dịch ngoài sàn giao dịch, trong đó chứng khoán được giao dịch có thể được niêm yết hoặc không được niêm yết trên các SGDCK nhưng có tiểu chuẩn linh hoạt hơn; cơ chế xác lập giá chủ yếu là thương lượng và có sự tham gia của các nhà tạo lập thị trường; có sự quản lý chặt chẽ của Nhà nước hoặc sự quản lý của các tổ chức tự quản hay tư nhân, tuy nhiên cho dù có thể do một tổ chức tự quản quản lý, thị trường OTC vẫn chịu sự giám sát chặt chẽ của một cơ quan quản lý nhà nước chuyên ngành. Trong xu hướng phát triển, đặc biệt là sự phát triển vượt bậc của công nghệ thông tin, công nghệ viễn thông, thị trường OTC ở nhiều nước trên thế giới ngày càng phát triển và được ứng dụng thêm nhiều phương thức giao dịch mới. Trên thực tế, thị trường OTC ở các nước đã tạo môi trường huy động vốn hiệu quả cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, duy trì môi trường đầu tư cho công chúng, hỗ trợ cho TTCK tập trung, thu hẹp thị trường giao dịch tự do, tạo ra nhân tố kích thích phát triển cơ sở hạ tầng TTCK. Luật chứng khoán hành hiện mới quy định về thị trường giao dịch chứng khoán tập trung, thị trường giao dịch chứng khoán của các công ty đại chúng chưa niêm yết (Upcom) đang được quy định ở các văn bản dưới luật. Quy định như vậy chưa bao quát được đầy đủ các yếu tố cấu thành tổng thể TTCK trong xu thế phát triển và hội nhập quốc tế sâu rộng.>An Nhiên[1] Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật chứng khoán được Quốc hội nước Cộng hòa xã hội chủ nghĩa Việt Nam thông qua ngày 24/11/2010, có hiệu lực thi hành từ ngày 01/7/2011

Yêu cầu cấp thiết sửa đổi Luật chứng khoán trong bối cảnh hội nhập kinh tế - quốc tế

23/03/2017

A. ĐẶT VẤN ĐỀ
Luật chứng khoán hiện hành được Quốc hội nước Cộng hoà xã hội chủ nghĩa Việt Nam khóa XI thông qua ngày 29/6/2006, có hiệu lực thi hành từ 01/01/2007 (đã được sửa đổi, bổ sung năm 2010[1]) - sau đây gọi tắt là Luật chứng khoán. Để góp phần đưa Luật chứng khoán năm 2006 đi vào cuộc sống, Chính phủ đã ban hành 02 Nghị định, Thủ tướng Chính phủ ban hành 01 Chỉ thị; Bộ trưởng Tài chính ban hành 09 Thông tư và 24 Quyết định. Sau khi Luật chứng khoán được sửa đổi, bổ sung năm 2010, nhằm tiếp tục hoàn thiện hệ thống văn bản pháp luật về chứng khoán và thị trường chứng khoán (TTCK) đáp ứng yêu cầu của thực tiễn, Chính phủ đã ban hành 07 Nghị định, Thủ tướng Chính phủ ban hành 06 Quyết định; Bộ trưởng Bộ Tài chính ban hành 51 Thông tư và nhiều quyết định hướng dẫn thi hành. Đồng thời, Bộ Tài chính (trực tiếp là Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước - UBCKNN) đã kịp thời xây dựng và tổ chức thực hiện kế hoạch triển khai thi hành Luật.
Luật chứng khoán và các văn bản hướng dẫn thi hành đã tạo lập được khuôn khổ pháp lý có hiệu lực cao, phù hợp với thực tiễn, tương đối đầy đủ, đồng bộ, thống nhất, điều chỉnh toàn diện các vấn đề về hoạt động chào bán chứng khoán, niêm yết, giao dịch, kinh doanh, đầu tư chứng khoán, dịch vụ về chứng khoán và TTCK, quản lý nhà nước, thanh tra, kiểm tra, xử lý vi phạm, giải quyết tranh chấp, khiếu nại, tố cáo liên quan đến chứng khoán và TTCK. Qua đó, tạo điều kiện thuận lợi cho TTCK Việt Nam phát triển lành mạnh, ổn định, vững chắc; bảo đảm TTCK hoạt động công bằng, công khai, minh bạch, an toàn, hiệu quả; Tạo cơ sở pháp lý thuận lợi để tổ chức, cá nhân thuộc các thành phần kinh tế, các tầng lớp nhân dân tham gia đầu tư và hoạt động trên TTCK, giúp TTCK phát triển, chỉ số thị trường duy trì được xu hướng tăng trưởng; quy mô, chất lượng, hiệu quả được nâng cao; cấu trúc được hoàn thiện. TTCK ngày càng trở thành kênh huy động vốn trung và dài hạn quan trọng cho đầu tư phát triển kinh tế - xã hội, góp phần dần hình thành một hệ thống tài chính hiện đại trên nền tảng hài hòa giữa TTCK và thị trường tiền tệ - tín dụng.
Tuy nhiên, Luật chứng khoán năm 2006 ra đời khi TTCK mới hình thành, quy mô thị trường nhỏ bé, các sản phẩm, dịch vụ của thị trường chưa đa dạng, chứng khoán vẫn còn là lĩnh vực mới với đa số người dân Việt Nam. Vì vậy, Luật chứng khoán chỉ đáp ứng được giai đoạn đầu củaTTCK với những nội dung cơ bản nhất, phù hợp với một thị trường mới hoạt động với các công cụ chứng khoán, các hoạt động giao dịch cũng như hệ thống quản lý còn đơn giản. Thực tế sau 10 năm phát triển, TTCK đã thay đổi cả về chiều rộng lẫn chiều sâu. Việc ban hành các quy định pháp lý nhìn chung đều có độ trễ so với mục tiêu đề ra. Trong quá trình TTCK vận hành, đã phát sinh một số vấn đề mới chưa được Luật chứng khoán điều chỉnh. Bên cạnh đó, các Bộ luật, Luật chuyên ngành khác (Bộ luật dân sự năm 2015, Luật doanh nghiệp năm 2014, Luật đầu tư năm 2014, Luật xử lý vi phạm hành chính…) đã được sửa đổi, bổ sung với một số quy định liên quan đến chứng khoán và TTCK. Trong bối cảnh TTCK các nước trên thế giới và khu vực phát triển mạnh mẽ, tạo khoảng cách với TTCK Việt Nam, đặc biệt là khoảng cách giữa hệ thống pháp luật về chứng khoán và TTCK ở Việt Nam so với chuẩn mực và thông lệ quốc tế, nhằm khắc phục những hạn chế, tồn tại nêu trên trong Luật chứng khoán và quá trình thi hành Luật, bảo đảm tính đồng bộ, thống nhất của hệ thống pháp luật Việt Nam, cần thiết phải xây dựng Luật chứng khoán mới trên cơ sở phát huy ưu điểm và khắc phục các hạn chế của Luật chứng khoán hiện hành.
Thực tiễn thi hành Luật chứng khoán trong hơn 10 năm qua cho thấy có bốn loại hạn chế chủ yếu: (i) Hạn chế từ công tác hướng dẫn, tổ chức thi hành Luật chứng khoán; (ii) Hạn chế trong thực tiễn thi hành xuất phát từ chính các quy định của Luật chứng khoán; (iii) Hạn chế trong thực tiễn thi hành Luật chứng khoán xuất phát từ những quy định mới được sửa đổi tại các Luật có liên quan; (iv) Hạn chế xuất phát từ đòi hỏi của thực tiễn phát triển TTCK và yêu cầu hội nhập quốc tế. Trong phạm vi bài viết, tác giả tập trung phân tích các hạn chế trong thực tiễn thi hành xuất phát từ chính các quy định của Luật chứng khoán. Theo đó, một số quy định của Luật chứng khoán hiện hành thiếu minh bạch, rõ ràng, thiếu tính hệ thống, không còn phù hợp trước sự phát triển không ngừng của TTCK và yêu cầu của nhà đầu tư, dẫn đến bất cập, vướng mắc trong thực tiễn thi hành Luật. Đồng thời, tác giả đưa ra kiến nghị hoàn thiện nhằm đáp ứng yêu cầu hội nhập kinh tế - quốc tế của Việt Nam.
B. HẠN CHẾ, VƯỚNG MẮC CỦA LUẬT CHỨNG KHOÁN
1. Thẩm quyền của cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và TTCK
Theo quy định của Luật chứng khoán, UBCKNN là cơ quan trực tiếp thực hiện chức năng quản lý nhà nước về chứng khoán và TTCK. Chức năng, nhiệm vụ của UBCKNN được quy định chi tiết tại Quyết định 48/2015/QĐ-CP ngày 08/10/2015 của Thủ tướng Chính phủ quy định chức năng, nhiệm vụ, quyền hạn và cơ cấu tổ chức của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trực thuộc Bộ Tài chính. Theo đó:“Ủy ban Chứng khoán Nhà nước là cơ quan trực thuộc Bộ Tài chính, thực hiện chức năng tham mưu, giúp Bộ trưởng Bộ Tài chính quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán; trực tiếp quản lý, giám sát hoạt động chứng khoán và thị trường chứng khoán; quản lý các hoạt động dịch vụ thuộc lĩnh vực chứng khoán, thị trường chứng khoán theo quy định của pháp luật”. Từ thực tiễn triển khai công tác quản lý, giám sát hoạt động chứng khoán và TTCK trong nhiều năm qua cho thấy một số hạn chế về thẩm quyền của cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và TTCK. Cụ thể:
Thứ nhất, UBCKNN chưa được trang bị đủ thẩm quyền trong hoạt động thanh tra, xử lý vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK. Quá trình phát triển và hoạt động của TTCK cho thấy bên cạnh vai trò tích cực, thị trường luôn tiềm ẩn rủi ro do các hành vi mang tính lạm dụng, trục lợi. Thao túng, nội gián (giao dịch sử dụng thông tin nội bộ) trong lĩnh vực chứng khoán là các hành vi có tính chất nghiêm trọng, xâm hại đến các nguyên tắc hoạt động của TTCK, nhất là nguyên tắc minh bạch, công bằng, đi ngược lại lợi ích chung của thị trường, xâm hại đến quyền và lợi ích hợp pháp của các tổ chức, cá nhân tham gia thị trường. Hai hành vi này được quy định là hành vi bị cấm tại Luật chứng khoán, bị quy định chế tài xử phạt hành chính ở mức cao nhất trong số các chế tài xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK và quy định truy cứu trách nhiệm hình sự tại Bộ Luật hình sự sửa đổi năm 2009 (Điều 181b - Tội sử dụng thông tin nội bộ để mua bán chứng khoán; Điều 181c - Tội thao túng giá chứng khoán), tiếp tục được quy định tại Bộ Luật hình sự năm 2015. Với thẩm quyền như hiện nay, khi phát hiện vụ việc có dấu hiệu thao túng giá hoặc giao dịch nội gián, UBCKNN không có quyền triệu tập, buộc đối tượng đến làm việc để đối chất; UBCKNN cũng không có thẩm quyền yêu cầu các cơ quan liên quan như tổ chức tín dụng, bưu điện, cơ quan khác... phải cung cấp các thông tin về dòng tiền giữa các tài khoản nghi vấn, về thông tin trao đổi giữa đối tượng nghi vấn, về danh tính, nhân thân đối tượng để xác minh, làm rõ mối liên hệ giữa các đối tượng, sự móc nối, thông đồng giữa các đối tượng trong việc thực hiện hành vi vi phạm. Với hạn chế về thẩm quyền, khi nhận thấy dấu hiệu giao dịch bất thường giữa các tài khoản giao dịch chứng khoán với tỷ trọng lớn ảnh hưởng đến cung cầu, giá chứng khoán, cơ quan quản lý gặp nhiều khó khăn trong xác minh mối liên quan giữa các tài khoản để đánh giá có hay không sự thông đồng, cấu kết, để làm rõ, chứng minh hành vi vi phạm về thao túng, nội gián, xác định các tình tiết làm căn cứ xử lý hành chính/hình sự.
Thứ hai, thẩm quyền quản lý, giám sát của UBCKNN đối với hoạt động của Trung tâm Lưu ký Chứng khoán (LKCK) và Sở Giao dịch Chứng khoán (GDCK) chưa đầy đủ, toàn diện. Theo quy định tại Điều 34 và Điều 42 Luật chứng khoán, các Sở GDCK và Trung tâm LKCK do Thủ tướng Chính phủ quyết định thành lập, giải thể, chuyển đổi cơ cấu tổ chức, hình thức sở hữu theo đề nghị của Bộ trưởng Bộ Tài chính; các Sở GDCK và Trung tâm LKCK chịu sự quản lý và giám sát của UBCKNN. Điều lệ của Sở GDCK và Trung tâm LKCK được Bộ Tài chính phê duyệt theo quy định tại Điều 36 và Điều 44 Luật chứng khoán. Trong quá trình hoạt động, do các Sở GDCK và Trung tâm LKCK hoạt động theo cơ chế đặc thù (trong đó có việc mô hình công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên nhưng lại có Hội đồng quản trị) nên các Sở Kế hoạch và Đầu tư Hà Nội và thành phố Hồ Chí Minh từ chối không cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh với lý do đây là các đơn vị đặc thù, hoạt động theo Luật chứng khoán. Trên cơ sở vận dụng quy định tại điểm a khoản 1 Điều 8 Luật chứng khoán UBCKNN đã cấp Giấy chứng nhận đăng ký hoạt động (đồng thời có giá trị là Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh) cho các Sở GDCK và Trung tâm LKCK.
Sự hạn chế về thẩm quyền của UBCKNN có tác động và ảnh hưởng đến tính công khai, minh bạch của thị trường, các đối tượng chịu sự tác động bao gồm tổ chức, cá nhân tham gia giao dịch trên TTCK (tổ chức phát hành chứng khoán, nhà đầu tư, tổ chức kinh doanh chứng khoán...).
Thứ ba, thẩm quyền trong phối hợp của UBCKNN với các cơ quan có liên quan (như cơ quan đăng ký kinh doanh, cơ quan thuế...) trong việc đăng ký, quản lý, giám sát doanh nghiệp chưa được quy định cụ thể trong Luật. Điều này dẫn đến việc quản lý, giám sát hoạt động của các công ty chưa thường xuyên, hiệu quả, kịp thời, ảnh hưởng đến quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư.
2. Về hàng hóa trên TTCK
Thứ nhất, về hoạt động chào bán chứng khoán, như trên đã nêu, điều kiện chào bán chứng khoán được chia ra làm 02 nhóm, gồm: Nhóm các tiêu chuẩn định lượng (điều kiện về quy mô vốn, cổ đông, tài chính…) và nhóm các tiêu chuẩn định tính (yêu cầu về nhà quản lý, cơ cấu tổ chức của công ty phải hợp lý và phải vì lợi ích của các nhà đầu tư, báo cáo tài chính, bản cáo bạch và các tài liệu cung cấp thông tin của công ty phải có độ tin cậy, phương án chào bán khả thi...). Tuy nhiên, một số chỉ tiêu định tính chưa rõ ràng, gây khó khăn cho cơ quan quản lý trong quá trình xét duyệt hồ sơ và bản thân doanh nghiệp khi chứng minh việc đáp ứng các điều kiện chào bán chứng khoán. Bên cạnh đó, do các quy định về chào bán chứng khoán có nhiều thông thoáng nên trong thời gian qua có hiện tượng nhiều doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp bất động sản, tăng vốn quá nhanh, nhiều lần trong khoảng thời gian ngắn với quy mô tăng gấp nhiều lần. Trong khi đó, tình hình sản xuất kinh doanh, chất lượng quản trị công ty không theo kịp dẫn đến việc sử dụng vốn không hiệu quả. Có trường hợp doanh nghiệp phát hành trái phiếu với giá trị quá lớn, gấp nhiều lần vốn chủ sở hữu và lãi suất cao bất thường, khả năng thanh toán trái phiếu cho các nhà đầu tư khi đáo hạn trái phiếu thấp, tiềm ẩn rủi ro đối với các nhà đầu tư. Bên cạnh đó, Luật chứng khoán chỉ quy định về chào bán chứng khoán ra công chúng, chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng mà chưa quy định chi tiết về chào bán trái phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng. Việc chào bán trái phiếu riêng lẻ của các công ty (bao gồm cả công ty đại chúng) hiện tại được điều chỉnh theo Nghị định số 90/2011/NĐ-CP và Thông tư 211/2012/TT-BTC. Quy định như hiện tại chưa đảm bảo tính đồng bộ giữa nội dung về chào bán chứng khoán ra công chúng và chào bán chứng khoán riêng lẻ của công ty đại chúng. Ngoài ra, việc quy định tại nhiều văn bản hướng dẫn khác nhau gây khó khăn cho doanh nghiệp trong quá trình áp dụng. Cơ quan quản lý cũng gặp khó khăn trong quá trình theo dõi hoạt động huy động, sử dụng vốn và hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.
Thứ hai, khái niệm công ty đại chúng được quy định tại khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán, công ty đại chúng là công ty cổ phần thuộc một trong ba loại hình sau đây: (i) Công ty đã thực hiện chào bán cổ phiếu ra công chúng; (ii) Công ty có cổ phiếu được niêm yết tại Sở GDCK hoặc Trung tâm GDCK; (iii) Công ty có cổ phiếu được ít nhất một trăm nhà đầu tư sở hữu, không kể nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp và có vốn điều lệ đã góp từ mười tỷ đồng Việt Nam trở lên. Theo quy định của Luật chứng khoán, hai trường hợp trên (i) và (ii) đương nhiên là công ty đại chúng, đối với công ty thuộc trường hợp thứ ba (iii) phải đăng ký công ty đại chúng với UBCKNN.
Việc quy định như trên là chưa chặt chẽ, đối với trường hợp công ty đã thực hiện chào bán chứng khoán ra công chúng, công ty có cổ phiếu niêm yết tại SGDCK nhưng có số lượng cổ đông thấp hơn 100 cổ đông sẽ không thống nhất với tiêu chuẩn tại điểm c khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán (công ty đại chúng là công ty có cổ phiếu được ít nhất một trăm nhà đầu tư sở hữu, không kể nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp). Điều này cũng dẫn đến những bất cập trong quy định về hủy công ty đại chúng (thực tế là không thể hủy được với trường hợp quy định tại điểm a, b). Do vậy, điều kiện hủy đăng ký công ty đại chúng mới chỉ quy định cho loại hình công ty tại điểm c khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán (công ty có 10 tỷ và 100 cổ đông trở lên). Hiện đã có một số doanh nghiệp thuộc trường hợp tại điểm a khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán (đã chào bán ra công chúng) và có cổ đông giảm xuống dưới 100 cổ đông, muốn hủy tư cách công ty đại chúng để tập trung vào quản trị công ty theo quy định của Luật doanh nghiệp, tuy nhiên, không có cơ chế cho việc hủy đăng ký công ty đại chúng.
Tiêu chí vốn điều lệ đã góp từ 10 tỷ đồng trở lên và 100 cổ đông đối với công ty đại chúng là tương đối thấp so với quy mô của các công ty đại chúng hiện tại. Thực tiễn quản lý cho thấy có nhiều công ty đại chúng với quy mô vốn nhỏ, thường ít kinh nghiệm trong công tác quản trị công ty, thiếu hiểu biết về các quy định trên TTCK, không đủ năng lực để đáp ứng các yêu cầu cao về quản trị công ty, công bố thông tin, kiểm toán và các nghĩa vụ khác của công ty đại chúng theo quy định. Bên cạnh đó, thực tế cho thấy, một số công ty có số lượng 100 cổ đông bên ngoài nhưng nắm giữ tỷ lệ vốn rất nhỏ so với vốn điều lệ của công ty nên những nguyên tắc cơ bản về quản trị công ty theo quy định tại Luật chứng khoán không thể được đảm bảo, đặc biệt là nguyên tắc đối xử công bằng giữa các cổ đông; nguyên tắc công khai, minh bạch mọi hoạt động của công ty.
Việc giám sát đối với các doanh nghiệp nhà nước (DNNN) cổ phần hóa gặp hạn chế do quy định về khái niệm công ty đại chúng tại Luật chứng khoán. Theo quy định tại điểm a khoản 1 Điều 25 Luật chứng khoán thì công ty đại chúng là công ty đã thực hiện chào bán chứng khoán ra công chúng. Đối với các DNNN cổ phần hóa, khoản 2 Điều 13 Luật chứng khoán ngoại trừ nghĩa vụ đăng ký chào bán ra công chúng với UBCKNN của các DNNN cổ phần hóa, việc chào bán này được thực hiện theo pháp luật về cổ phần hóa. Hình thức chào bán của các DNNN này là chào bán ra công chúng và sau khi chào bán ra công chúng, các DNNN cổ phần hóa này là công ty đại chúng. Thực tế, nhiều DNNN sau khi cổ phần hóa theo hình thức chào bán chứng khoán ra công chúng có số vốn điều lệ dưới 10 tỷ đồng và không đủ 100 cổ đông, tuy nhiên, Luật chứng khoán và văn bản hướng dẫn chưa quy định về hồ sơ đăng ký công ty đại chúng cho trường hợp này. Đồng thời, hiện tại, UBCKNN không kiểm soát được đối tượng công ty đại chúng là DNNN cổ phần hóa nhưng không đủ 100 cổ đông và không đủ vốn điều lệ là 10 tỷ đồng. Do đó, UBCKNN không giám sát được đối tượng này cũng như xem xét nghĩa vụ đăng ký, lưu ký và đưa cổ phiếu vào giao dịch trên thị trường giao dịch chứng khoán có tổ chức.
3. Về thị trường giao dịch chứng khoán
Thứ nhất, liên quan đến tổ chức, hoạt động của các Sở GDCK, TTCK Việt Nam chính thức đi vào hoạt động từ tháng 7/2000 với việc đưa vào vận hành Trung tâm GDCK Thành phố Hồ Chí Minh. Năm năm sau đó, vào tháng 3/2005, Trung tâm GDCK Hà Nội được khai trương hoạt động. Ban đầu, 02 Trung tâm GDCK được tổ chức dưới hình thức đơn vị sự nghiệp có thu, trực thuộc UBCKNN. Từ năm 2007 đối với Trung tâm GDCK Tp.HCM và 2009 đối với Trung tâm GDCK Hà Nội, các Trung tâm GDCK được chuyển đổi mô hình tổ chức hoạt động thành các Sở GDCK, dưới hình thức doanh nghiệp nhà nước một thành viên, trực thuộc Bộ Tài chính, do Nhà nước sở hữu 100% vốn. Việc tổ chức GDCK thông qua hai Sở GDCK trong thời gian qua đã đem lại nhiều thành công trong việc hình thành và mở rộng hệ thống thị trường giao dịch có tổ chức, góp phần thu hẹp thị trường tự do, tăng cường tính công khai, minh bạch, đóng góp cho công tác cổ phần hóa và thu hút vốn cho đầu tư phát triển. Tuy nhiên, việc hai Sở GDCK cùng tồn tại, hoạt động đã làm phát sinh một số vấn đề như sự cạnh tranh giữa các Sở GDCK trong việc thu hút các công ty lên niêm yết để tạo doanh thu của Sở GDCK; TTCK bị chia cắt thành nhiều mảng; tăng chi ngân sách, chi của Sở GDCK để đầu tư cho hệ thống giao dịch, nhân sự của Sở GDCK; hệ thống cơ sở dữ liệu khác nhau gây khó khăn cho cơ quan quản lý trong công tác quản lý giám sát TTCK nói chung và Sở GDCK nói riêng. Bên cạnh đó, sản phẩm trên TTCK còn nghèo nàn (cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ) nên thị TTCK có quy mô hạn chế, chưa phát huy hết chức năng huy động vốn dài hạn cho nền kinh tế. Việc phát triển các thị trường và sản phẩm mới chỉ có thể thực hiện trên nền tảng của thị trường cơ sở vững mạnh, nhất quán, minh bạch.
Thứ hai, thời gian qua, TTCK Việt Nam đã có những thành tựu nhất định, đóng góp vào sự phát triển kinh tế xã hội của đất nước, tuy nhiên thị trường còn chưa thật sự bền vững, chỉ số thị trường biến động mạnh, phụ thuộc vào tâm lý nhà đầu tư, từ đó tác động ngược trở lại, thường xuyên tạo ra các đợt “nóng”, “lạnh” bất thường. Để hạn chế tâm lý bất ổn, giúp nhà đầu tư yên tâm trên TTCK, giúp các tổ chức hoạt động trên TTCK có thêm công cụ để phòng ngừa rủi ro, cần cho phép xây dựng và vận hành TTCK phái sinh (CKPS), thị trường của các sản phẩm phòng ngừa rủi ro. Thực tế hiện nay, Việt Nam đã có các sản phẩm phái sinh tiền tệ, cụ thể như các hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng hoán đổi thực hiện trên hệ thống ngân hàng. Chúng ta cũng đã có phái sinh hàng hóa thực hiện trên sở giao dịch hàng hóa. Tuy nhiên, chúng ta chưa có TTCK phái sinh, mặc dù, Luật chứng khoán đã có các quy định về loại hình chứng khoán này. Trong thời gian qua, một số tổ chức, cá nhân đã tự ý triển khai các sản phẩm phái sinh, cụ thể: Hợp đồng quyền chọn dựa trên cổ phiếu giao dịch trên thị trường không có sự quản lý của nhà nước; Hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu do Công ty Vàng thế giới thực hiện vào đầu năm 2010; Giao dịch Hợp đồng tương lai vàng trên thị trường quốc tế (hay được gọi là giao dịch trạng thái tài khoản vàng). Đây thực chất là các sản phẩm chứng khoán phái sinh, tuy nhiên, do chưa có quy định pháp lý hướng dẫn thực hiện, nên các giao dịch này được giao kết dưới hình thức thỏa thuận dân sự, mang tính chất “lách luật” vì pháp luật chưa có cơ chế cho phép thực hiện gây ra nhiều hệ lụy, đặc biệt là các giao dịch trạng thái tài khoản vàng. Việc các tổ chức, cá nhân tổ chức các giao dịch này dưới hình thức pháp luật dân sự gây khó khăn cho công tác quản lý nhà nước và gây nhiều thiệt hại không thể xử lý cho xã hội. Sau khủng hoảng tài chính năm 2008-2009, vấn đề quan trọng là phải có khuôn khổ pháp lý chặt chẽ theo hướng nhà nước phải tập trung quản lý các hoạt động và các giao dịch của thị trường CKPS, không chỉ các CKPS giao dịch qua Sở SGDCK mà đặc biệt là các sản phẩm phái sinh giao dịch không có sự quản lý của nhà nước và thỏa thuận.
Thứ ba, về giám sát giao dịch chứng khoán, đây là một trong những hoạt động quan trọng để đảm bảo TTCK vận hành an toàn, hiệu quả. Kinh nghiệm quốc tế cho thấy, bên cạnh cơ quan quản lý TTCK thì công ty chứng khoán có vai trò quan trọng trong giám sát giao dịch chứng khoán. Theo quy định pháp luật hiện hành, nghĩa vụ của công ty chứng khoán mới chỉ dừng ở mức độ phối hợp với UBCKNN, Sở GDCK trong việc thực hiện công tác giám sát giao dịch chứng khoán khi được yêu cầu. Do vậy, cần nghiên cứu bổ sung quy định pháp lý về trách nhiệm của công ty chứng khoán gián tiếp kiểm soát các giao dịch của tổ chức và cá nhân để đảm bảo tuân thủ quy định của pháp luật như: cảnh báo (trực tiếp hoặc qua điện thoại tới nhà đầu tư) nếu phát hiện ra các dấu hiệu giao dịch bất thường (lần thứ 1 nhà đầu tư vi phạm), nếu nhà đầu tư tiếp tục có biểu hiện vi phạm có thể áp dụng một số hình thức xử lý theo thẩm quyền của công ty chứng khoán và đồng thời thông báo cho Sở GDCK và UBCKNN. Sở GDCK - đơn vị quản lý, giám sát hoạt động đối với công ty chứng khoán là thành viên giao dịch của Sở GDCK chưa có cơ chế ràng buộc trách nhiệm của thành viên giao dịch tham gia hoạt động giám sát giao dịch, cũng như thực thi các quyền của Sở GDCK trong việc yêu cầu thành viên giao dịch cung cấp thông tin, tài liệu phục vụ cho mục đích giám sát giao dịch hoặc xử lý theo thẩm quyền của Sở GDCK khi phát hiện thành viên giao dịch vi phạm các quy định của pháp luật, đồng thời buộc công ty chứng khoán thành viên nâng cao trách nhiệm và nghĩa vụ của mình trong hoạt động giám sát giao dịch theo quy định. Bên cạnh đó, khi TTCK phái sinh đi vào hoạt động, công ty chứng khoán - thành viên lưu ký là cấp giám sát thứ nhất và cũng chính là cánh tay nối dài giúp Trung tâm LKCK Việt Nam triển khai hiệu quả công tác giám sát đối với giao dịch chứng khoán phái sinh. Hơn nữa, với sự tham gia của công ty chứng khoán là cấp giám sát thứ nhất giúp UBCKNN tăng cường công tác giám sát giao dịch chứng khoán; phát hiện, ngăn ngừa kịp thời các dấu hiệu, hành vi vi phạm các quy định về giao dịch chứng khoán hiệu quả hơn.
4. Về Trung tâm Lưu ký chứng khoán
Về cơ cấu tổ chức, bộ máy hoạt động, hiện Trung tâm Lưu ký chứng khoán (VSD) đang hoạt động theo mô hình công ty TNHH MTV trong khi bộ máy hoạt động của VSD theo Luật chứng khoán lại được quy định theo mô hình công ty cổ phần. Điều này đã dẫn đến khó khăn trong việc quy định về tổ chức bộ máy, thẩm quyền, nhiệm vụ của Hội đồng quản trị, Ban Điều hành, Ban Kiểm soát. Hiện nay, VSD chỉ được phép thành lập các Chi nhánh trong khi Nghị định 42/2015/NĐ-CP về chứng khoán phái sinh và TTCK phái sinh quy định VSD có chức năng tổ chức hoạt động bù trừ, thanh toán chứng khoán phái sinh theo mô hình đối tác bù trừ trung tâm (CCP). Để thực hiện được chức năng này, VSD cần có đơn vị trực thuộc tách hoạt động bù trừ thanh toán với hoạt động lưu ký nhằm đảm bảo an toàn cho thị trường. Đây cũng là thông lệ phổ biến ở các nước trên thế giới.
Về chức năng, quyền hạn và nghĩa vụ: một trong những chức năng nhiệm vụ chính của VSD là hỗ trợ cơ quan quản lý Nhà nước trong việc quản lý, giám sát và hỗ trợ sau giao dịch. Mặc dù là doanh nghiệp nhưng VSD hoạt động không phải chỉ vì mục tiêu lợi nhuận. Tuy nhiên, cơ chế, chính sách, pháp luật áp dụng với VSD giống như các doanh nghiệp thông thường (trừ một số ít quy định đặc thù) đã gây không ít khó khăn cho VSD trong việc triển khai các nhiệm vụ hỗ trợ quản lý, giám sát đối với TTCK. Ngoài ra, VSD hiện đang là tổ chức duy nhất thực hiện chức năng tổ chức và giám sát hoạt đăng ký, lưu ký và bù trừ, thanh toán chứng khoán tại Việt Nam. Tuy nhiên, Luật chứng khoán chưa có quy định khẳng định VSD là tổ chức duy nhất thực hiện chức năng này trên TTCK nên dễ gây hiểu lầm là những tổ chức khác cũng được cung cấp dịch này. Đây cũng là vấn đề bất cập cho Việt Nam khi tham gia đàm phán quốc tế về mở cửa TTCK.
Một số nội dung cũng chưa được quy định trong Luật chứng khoán như: quyền và nghĩa vụ của VSD liên quan đến chức năng bù trừ, thanh toán chứng khoán phái sinh, chức năng quản trị rủi ro cho toàn bộ hệ thống thanh toán chứng khoán quốc gia, cung cấp các dịch vụ sau giao dịch và hỗ trợ giao dịch cho các giao dịch chứng khoán xuyên biên giới, về thành viên bù trừ trên TTCK phái sinh, các quy định liên quan đến quyền, nghĩa vụ, biện pháp xử lý thành viên của VSD, hoạt động bù trừ, thanh toán chứng khoán phái sinh, cơ chế hỗ trợ bảo đảm thanh toán... Các quy định về đăng ký chứng khoán cũng cần được hoàn thiện trong Luật chứng khoán như việc đăng ký trái phiếu tại VSD do công ty đại chúng phát hành hoặc đăng ký chứng khoán trong trường hợp công ty đại chúng muốn phát hành chứng khoán ra nước ngoài, cách thức quản lý chứng khoán đăng ký, về thực hiện quyền cho người sở hữu chứng khoán đăng ký tại VSD, quy định về hiệu lực chuyển quyền sở hữu... Các quy định liên quan đến hoạt động lưu ký cũng cần hoàn thiện để phù hợp thực tế (như việc quản lý tài khoản lưu ký, quản lý thông tin sở hữu chứng khoán của nhà đầu tư, về hình thức lưu ký). Bên cạnh đó, Luật chứng khoán chưa có quy định bắt buộc phải đăng ký giao dịch bảo đảm đối với giao dịch thế chấp, cầm cố chứng khoán nên dẫn đến rủi ro trong trường hợp chủ sở hữu chứng khoán sử dụng chứng khoán cầm cố, thế chấp với nhiều bên.
5. Mở cửa thị trường, thu hút đầu tư nước ngoài thông qua tỷ lệ sở hữu nước ngoài của các công ty đại chúng trên TTCK
Tỷ lệ sở hữu nước ngoài (SHNN) của các công ty đại chúng hoạt động trên TTCK được quy định tại Nghị định 60/2015/NĐ-CP ngày 26/6/2015 của Chính phủ về sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị định số 58/2012/NĐ-CP ngày 20 tháng 7 năm 2012 của Chính phủ quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán (có hiệu lực từ ngày 01/9/2015) thay thế quy định tại Quyết định số 55/2009/QĐ-TTg ngày 15/4/2009 về tỷ lệ SHNN trên TTCK Việt Nam. Theo đó, nhà đầu tư nước ngoài được đầu tư không hạn chế vào các công ty đại chúng mà ngành nghề không thuộc: ngành, nghề có quy định về tỷ lệ SHNN thuộc điều ước quốc tế mà Việt Nam là thành viên; ngành, nghề đầu tư kinh doanh mà pháp luật chuyên ngành quy định cụ thể tỷ lệ SHNN; ngành nghề kinh doanh có điều kiện áp dụng đối với nhà đầu tư nước ngoài (trừ trường hợp điều lệ doanh nghiệp có quy định khác). Về cơ bản, quy định về tỷ lệ SHNN tại Nghị định đã phù hợp với cam kết WTO và các cam kết tại các hiệp định thương mại và đầu tư quốc tế khác mà Việt Nam tham gia; phù hợp với thông lệ quốc tế về việc quy định tỷ lệ SHNN phụ thuộc vào ngành, nghề lĩnh vực mà công ty đăng ký kinh doanh. Ngoài ra, quy định mới đã tháo gỡ một phần về dòng vốn đầu tư ngoại cho các công ty đại chúng (nhất là các công ty luôn kín room nước ngoài ở mức 49%) khi được phép tăng tỷ lệ SHNN vượt mức 49% hoặc đạt mức 100% theo quy định. Đặc biệt, đối với một số công ty có quy mô vốn lớn, được coi là các doanh nghiệp dẫn đầu và chỉ báo cho thị trường, việc tăng tỷ lệ SHNN lên mức 100% sẽ có tác động tích cực không chỉ đến hoạt động của doanh nghiệp mà còn tạo niềm tin cho các nhà đầu tư nước ngoài về cam kết mở cửa, hội nhập nền kinh tế của Việt Nam. Tuy nhiên, từ khi Nghị định 60/2016/NĐ-CP và các văn bản hướng dẫn liên quan khác có hiệu lực đến nay, trong thực tiễn triển khai thi hành, cơ quan quản lý nhận thấy có hạn chế, bất cập và vướng mắc như sau:
- Hiện nay, đa số các công ty đại chúng đều đăng ký rất nhiều ngành nghề kinh doanh, trong đó có những ngành nghề kinh doanh có điều kiện theo quy định của Luật đầu tư năm 2014. Tuy nhiên, đối với nhiều ngành nghề kinh doanh có điều kiện, pháp luật chuyên ngành chưa quy định hoặc không quy định tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài mà chỉ giới hạn phạm vi hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài. Việc pháp luật chuyên ngành về chứng khoán phải xác định tỷ lệ SHNN đối với công ty đại chúng hoạt động trong ngành, nghề kinh doanh có điều kiện nêu trên là khó chính xác, không thực sự phù hợp, thống nhất với pháp luật chuyên ngành;
- Khi trở thành tổ chức có trên 51% vốn nước ngoài, theo Luật đầu tư năm 2014 và các quy định pháp luật khác có liên quan, doanh nghiệp sẽ bị áp dụng một số hạn chế như sau:
+ Phải đáp ứng điều kiện và thực hiện thủ tục đầu tư theo quy định đối với nhà đầu tư nước ngoài khi đầu tư thành lập tổ chức kinh tế; đầu tư góp vốn, mua cổ phần, phần vốn góp của tổ chức kinh tế; đầu tư theo hợp đồng BCC.
+ Chịu các ràng buộc nhất định trong hoạt động kinh doanh theo hướng chặt chẽ hơn so với các doanh nghiệp trong nước; không được phép thực hiện một số ngành, nghề kinh doanh đối với nhà đầu tư nước ngoài theo quy định của các điều ước quốc tế và pháp luật Việt Nam.
Do vậy, trên thực tế nhiều doanh nghiệp “chưa mặn mà” với chính sách tăng tỷ lệ SHNN, có trường hợp một số doanh nghiệp không bị giới hạn tỷ lệ SHNN nhưng tự ấn định một tỷ lệ SHNN thấp hơn pháp luật quy định.
- Ngoài ra, việc xác định tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trong trường hợp các điều ước quốc tế có quy định khác nhau về tỷ lệ sở hữu nước ngoài đối với cùng một ngành, nghề còn lúng túng do chưa có hướng dẫn cụ thể.
6. Về công bố thông tin trên TTCK
Hiện nay, các quy định tại Luật chứng khoán điều chỉnh vấn đề công bố thông tin (CBTT) chưa đáp ứng được yêu cầu minh bạch thông tin của thị trường (nhiều sự kiện cần CBTT chỉ được quy định tại Thông tư 155/2015/TT-BTC ngày 06/10/2015 của Bộ trưởng Bộ Tài chính về hướng dẫn công bố thông tin trên thị trường chứng khoán mà chưa được luật hóa). Quy định về nghĩa vụ CBTT của các đối tượng tham gia TTCK có một số hạn chế sau:
Một số quy định về CBTT của công ty đại chúng chưa rõ ràng khiến cho doanh nghiệp khó xác định được thời điểm CBTT, dẫn đến tình trạng doanh nghiệp thực hiện công bố theo cách đối phó, thông tin không minh bạch và chậm công bố thông tin, đặc biệt là thông tin bất thường, thông tin liên quan đến Báo cáo tài chính, Báo cáo quản trị công ty… Đối với cổ đông lớn, người nội bộ, người có liên quan của người nội bộ: Luật chứng khoán chưa điều chỉnh việc CBTT về giao dịch chứng khoán đối với nhà đầu tư sở hữu trên 5% chứng chỉ quỹ đóng (tương tự như cổ đông lớn của công ty đại chúng) trong khi bản thân các chứng chỉ quỹ này cũng được giao dịch với tính chất tương tự với cổ phiếu; đồng thời cũng chưa quy định nghĩa vụ CBTT của một số đối tượng có lợi thế về thông tin và dễ dàng trục lợi như người nội bộ của công ty đại chúng/quỹ đại chúng và người có liên quan của họ... Luật chứng khoán chưa bao quát các nghĩa vụ CBTT của các loại hình quỹ đầu tư chứng khoán mới hoặc chưa điều chỉnh nghĩa vụ CBTT liên quan đến các giao dịch đặc thù như giao dịch hoán đổi chứng chỉ quỹ ETF. Bên cạnh đó, một số quy định tại Luật chứng khoán chưa phù hợp với các quy định pháp luật có liên quan như Bộ Luật dân sự, quy định về chế độ kế toán, kiểm toán... Đặc biệt là các nội dung tại Luật chứng khoán chưa tương thích với Luật doanh nghiệp năm 2014 như giá trị các khoản vay phải công bố; quy định về họp Đại hội đồng cổ đông, người đại diện theo pháp luật, sở hữu chéo... Về thời hạn công bố thông tin: Đối với những thông tin bất thường có thể ảnh hưởng đến giá chứng khoán), đa số TTCK các nước đều yêu cầu công ty phải công bố “ngay tức thì” (CBTT trong vòng 24 giờ). Tuy nhiên, Luật chứng khoán quy định thời hạn CBTT trong vòng 72 giờ. Do vậy, không đảm bảo tính kịp thời của thông tin, không phù hợp với thực tế, chưa đáp ứng được yêu cầu của nhà đầu tư.
III. HOÀN THIỆN LUẬT CHỨNG KHOÁN ĐÁP ỨNG YÊU CẦU HỘI NHẬP KINH TẾ - QUỐC TẾ
Trong xu hướng phát triển chung của TTCK trên thế giới, TTCK Việt Nam ngày càng phát triển với các công cụ đa dạng, hình thức giao dịch phức tạp hơn, phát sinh một số vấn đề mới cần điều chỉnh. Luật chứng khoán hiện hành không đủ bao quát thực tiễn, tạo ra lỗ hổng về pháp lý, làm ảnh hưởng tới quyền, lợi ích hợp pháp của các chủ thể tham gia TTCK và khó khăn cho việc quản lý, giám sát của các cơ quan nhà nước có thẩm quyền. Bên cạnh đó, một số quy định của Luật chứng khoán chưa hoàn toàn phù hợp, tương thích với luật pháp, chuẩn mực và thông lệ quốc tế. Trong điều kiện hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng, Luật chứng khoán cần được rà soát, sửa đổi để bảo đảm phù hợp với luật pháp, chuẩn mực và thông lệ quốc tế.
1. Hoạt động phối hợp quốc tế trong thanh tra, trao đổi thông tin giữa UBCKNN của Việt Nam với các cơ quan quản lý TTCK của các nước trên thế giới
Ngày 18/9/2013, UBCKNN đã ký kết Phụ lục A MmoU của IOSCO, quy định nguyên tắc hỗ trợ điều tra, cung cấp thông tin phục vụ điều tra giữa các cơ quan quản lý TTCK, đặt ra trách nhiệm thực hiện các cam kết quốc tế của Việt Nam. UBCKNN phải có khả năng thực hiện đề nghị phối hợp điều tra, xác minh, thu thập thông tin của Ủy ban chứng khoán các nước. Tuy nhiên, Luật chứng khoán hiện hành chưa có quy định về hoạt động phối hợp quốc tế trong thanh tra, trao đổi thông tin giữa UBCKNN của Việt Nam với các cơ quan quản lý TTCK của các nước trên thế giới.
2. Chào bán, niêm yết và giao dịch chứng khoán xuyên biên giới
Trong khuôn khổ hợp tác liên kết thị trường vốn ASEAN chúng ta sẽ phải cho phép việc chào bán chứng khoán xuyên biên giới. Đây là vấn đề cần phải được quy định bổ sung tại Luật chứng khoán trong thời gian tới.
Việc niêm yết chéo, niêm yết song song giữa TTCK Việt Nam và các TTCK quốc tế chưa có khung pháp lý thiết lập hệ thống hạ tầng như quy định giao dịch, thanh toán bù trừ, giám sát, công bố thông tin, ngoại hối, chế tài xử lý vi phạm. Trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế và khu vực ngày càng sâu rộng, ngày càng có nhiều tổ chức quốc tế, tổ chức đầu tư, các nhà cung cấp dịch vụ và sản phẩm tài chính quốc tế có nhu cầu đầu tư và quan tâm tới thị trường Việt Nam. Vì vậy, cần thiết phải có khuôn khổ pháp lý hiệu lực cao hướng dẫn cụ thể để điều chỉnh các hoạt động niêm yết và giao dịch xuyên biên giới.
3. Mô hình của Sở Giao dịch Chứng khoán
Hiện các SGDCK chưa được tổ chức theo hình thức pháp lý như nhiều SGDCK trên thế giới, đó là mô hình pháp lý công ty trách nhiệm hữu hạn của các thành viên, mô hình công ty cổ phần, công ty cổ phần đại chúng… Điểm nổi bật của mô hình tổ chức SGDCK là tổ chức tự quản (SROs), các thành viên/cổ đông tự thiết lập các quy chế điều chỉnh hoạt động của thành viên và SGDCK. Mô hình thành viên và công ty cổ phần cho phép các SGDCK có sự độc lập nhất định với cơ quan quản lý nhà nước, nâng cao được tính hiệu quả và sự nhanh nhạy trong việc quản lý thị trường. Trong khi đó, thực trạng mô hình tổ chức SGDCK tại nước ta cho thấy, hai SGDCK hoạt động theo mô hình Công ty TNHH một thành viên do Nhà nước sở hữu 100% vốn, các thành viên giao dịch không có thẩm quyền can thiệp vào hoạt động của Sở, chưa mang tính chất “thành viên” đúng nghĩa như thông lệ quốc tế mà thực chất chỉ là “thành viên giao dịch”. Đối với TTCK Việt Nam giai đoạn hiện nay, việc tiếp tục duy trì mô hình thuộc sở hữu nhà nước thuộc loại hình doanh nghiệp phi thương mại là điều cần thiết nhưng về lâu dài nên chuyển sang mô hình sở hữu thành viên như các nước.
4. Về thị trường chứng khoán phái sinh
TTCK phái sinh đi vào hoạt động góp phần đa dạng hóa các sản phẩm trên TTCK. Chứng khoán phái sinh là một công cụ hữu hiệu giúp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro khi tham gia TTCK. Thời gian qua, TTCK Việt Nam đã có những thành tựu nhất định, đóng góp vào sự phát triển kinh tế xã hội của đất nước, tuy nhiên thị trường còn chưa thật sự bền vững, chỉ số thị trường biến động mạnh, phụ thuộc vào tâm lý nhà đầu tư, từ đó tác động ngược trở lại, thường xuyên tạo ra các đợt “nóng”, “lạnh” bất thường. Để hạn chế tâm lý bất ổn, giúp nhà đầu tư yên tâm trên TTCK, giúp các tổ chức hoạt động trên TTCK có thêm công cụ để phòng ngừa rủi ro, việc xây dựng và vận hành TTCK phái sinh (CKPS), thị trường của các sản phẩm phòng ngừa rủi ro là cần thiết. Điều này không chỉ giúp thị trường tài chính phát triển thông qua việc gia tăng số lượng nhà đầu tư, gia tăng nguồn vốn đầu tư trên thị trường, từ đó còn giúp doanh nghiệp dễ dàng phát hành chứng khoán, huy động vốn tốt hơn cho đầu tư. Mà quan trọng hơn, đưa TTCK trở thành một công cụ hỗ trợ quản lý rủi ro cho nền kinh tế, gia tăng khả năng phòng ngừa rủi ro cho các ngành kinh tế nói chung, TTCK nói riêng.
Thực tế hiện nay, Việt Nam đã có các sản phẩm phái sinh tiền tệ, cụ thể như các hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng hoán đổi thực hiện trên hệ thống ngân hàng. Chúng ta cũng đã có phái sinh hàng hóa thực hiện trên sở giao dịch hàng hóa. Tuy nhiên, chúng ta chưa có TTCK phái sinh, mặc dù, Luật chứng khoán đã có các quy định về loại hình chứng khoán này. Trong thời gian qua, một số tổ chức, cá nhân đã tự ý triển khai các sản phẩm phái sinh, cụ thể: Hợp đồng quyền chọn dựa trên cổ phiếu giao dịch trên thị trường không có sự quản lý của nhà nước; Hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu do Công ty Vàng thế giới thực hiện vào đầu năm 2010; Giao dịch Hợp đồng tương lai vàng trên thị trường quốc tế (hay được gọi là giao dịch trạng thái tài khoản vàng). Đây thực chất là các sản phẩm chứng khoán phái sinh, tuy nhiên, do chưa có quy định pháp lý hướng dẫn thực hiện, nên các giao dịch này được giao kết dưới hình thức thỏa thuận dân sự, mang tính chất “lách luật” vì pháp luật chưa có cơ chế cho phép thực hiện gây ra nhiều hệ lụy, đặc biệt là các giao dịch trạng thái tài khoản vàng. Việc các tổ chức, cá nhân tổ chức các giao dịch này dưới hình thức pháp luật dân sự gây khó khăn cho công tác quản lý nhà nước và gây nhiều thiệt hại không thể xử lý cho xã hội. Mặt khác, các sản phẩm phái sinh mặc dù được sử dụng để phòng ngừa rủi ro, nhưng bản thân chúng lại tiềm ẩn rất nhiều rủi ro nếu như nhà đầu tư không quản lý tốt các hoạt động đầu tư của mình. Sau khủng hoảng tài chính năm 2008-2009, vấn đề quan trọng là phải có khuôn khổ pháp lý chặt chẽ theo hướng nhà nước phải tập trung quản lý các hoạt động và các giao dịch của thị trường CKPS, không chỉ các CKPS giao dịch qua Sở SGDCK mà đặc biệt là các sản phẩm phái sinh giao dịch không có sự quản lý của nhà nước và thỏa thuận.
Chính phủ đã ban hành Nghị định số 42/2015/NĐ-CP ngày 5/5/2015 quy định về chứng khoán phái sinh và thị trường chứng khoán phái sinh và Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư số 11/2016/TT-BTC ngày 19/01/2016 hướng dẫn một số điều của Nghị định số 42/2015/NĐ-CP ngày 05/5/2015 của Chính phủ về chứng khoán phái sinh và thị trường chứng khoán phái sinh. Tuy nhiên, vấn đề này lại chưa được quy định tại văn bản pháp lý cao nhất điều chỉnh về chứng khoán và TTCK là Luật chứng khoán. Do đó, Luật chứng khoán chưa bảo đảm tính toàn diện, thống nhất về cấu trúc thị trường giao dịch chứng khoán tập trung tại Việt Nam với các khu vực thị trường bao gồm thị trường giao dịch cổ phiếu, thị trường giao dịch trái phiếu và thị trường giao dịch chứng khoán phái sinh.
5. Về thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC)
Được hình thành và phát triển trước TTCK tập trung trên SGDCK, TTCK phi tập trung (còn gọi là thị trường OTC) luôn được coi là một trong hai cấu thành không thể thiếu trong tổng thể TTCK nói chung ở các nước trên thế giới. Với ý nghĩa tổng quát, có thể hiểu thị trường OTC là một loại TTCK nơi các chứng khoán giao dịch ngoài sàn giao dịch, trong đó chứng khoán được giao dịch có thể được niêm yết hoặc không được niêm yết trên các SGDCK nhưng có tiểu chuẩn linh hoạt hơn; cơ chế xác lập giá chủ yếu là thương lượng và có sự tham gia của các nhà tạo lập thị trường; có sự quản lý chặt chẽ của Nhà nước hoặc sự quản lý của các tổ chức tự quản hay tư nhân, tuy nhiên cho dù có thể do một tổ chức tự quản quản lý, thị trường OTC vẫn chịu sự giám sát chặt chẽ của một cơ quan quản lý nhà nước chuyên ngành.
Trong xu hướng phát triển, đặc biệt là sự phát triển vượt bậc của công nghệ thông tin, công nghệ viễn thông, thị trường OTC ở nhiều nước trên thế giới ngày càng phát triển và được ứng dụng thêm nhiều phương thức giao dịch mới. Trên thực tế, thị trường OTC ở các nước đã tạo môi trường huy động vốn hiệu quả cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, duy trì môi trường đầu tư cho công chúng, hỗ trợ cho TTCK tập trung, thu hẹp thị trường giao dịch tự do, tạo ra nhân tố kích thích phát triển cơ sở hạ tầng TTCK.
Luật chứng khoán hành hiện mới quy định về thị trường giao dịch chứng khoán tập trung, thị trường giao dịch chứng khoán của các công ty đại chúng chưa niêm yết (Upcom) đang được quy định ở các văn bản dưới luật. Quy định như vậy chưa bao quát được đầy đủ các yếu tố cấu thành tổng thể TTCK trong xu thế phát triển và hội nhập quốc tế sâu rộng.

An Nhiên

[1] Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật chứng khoán được Quốc hội nước Cộng hòa xã hội chủ nghĩa Việt Nam thông qua ngày 24/11/2010, có hiệu lực thi hành từ ngày 01/7/2011

In bài viết

Gửi phản hồi

Gửi Email

Các tin khác

Yêu cầu cấp thiết sửa đổi Luật chứng khoán trong bối cảnh hội nhập kinh tế - quốc tế

CỔNG THÔNG TIN ĐIỆN TỬ BỘ TƯ PHÁP